7.4. Последствия конвертации

Проведение конвертации облигаций существенным образом отражается на финансовых показателях деятельности компании. Это необходимо учитывать как инвесторам, так и самой фирме.

С определенной точки зрения выпуск конвертируемых облигаций можно рассматривать как отложенную эмиссию обыкновенных акций. Если инвесторы воспользуются правом конвертации, то на смену облигациям в обращение будут выпущены дополнительные обыкновенные акции. В результате изменится соотношение собственного и заемного капиталов, появятся новые акционеры и т.д. Конвертация облигаций в обыкновенные акции может впоследствии оказать существенное влияние на деятельность компании.

Рассмотрим наиболее вероятные последствия конвертации облигаций.

Во-первых, проведением конвертации облигаций в обыкновенные акции могут воспользоваться агрессивные инвесторы в целях приобретения контрольного пакета. Пока идет скупка облигаций, ничто явственно не указывает на чьи-то намерения сформировать контрольный пакет. Поэтому данный процесс идет довольно спокойно. Но в условиях проведения конвертации агрессивность становится открытой, и инвестор может стать владельцем большого числа обыкновенных акций. В ряде случаев инвесторы прибегают именно к такой тактике. Такой способ приобретения контрольного пакета зачастую оказывается дешевле, чем прямая скупка акций.

Во-вторых, акционеры должны четко представлять себе, что с течением времени неизбежно происходит разводнение капитала. Ведь конвертируемые облигации будут обращены в акции, увеличится уставный капитал, появятся новые акционеры с правом голоса. К тому же рост числа акций означает, что в расчете на одну акцию получается меньшая прибыль. Поэтому фирма, публикуя годовой отчет, должна показывать данные в двух разрезах: по реально выпущенным акциям и с учетом разводнения капитала после конвертации облигаций. Прибыль на одну акцию в случае конвертации облигаций может быть существенно ниже, чем прибыль в расчете на реально обращающееся число акций. В результате этого инвесторы, не удовлетворенные размером выплачиваемого дивиденда, могут выставить свои акции на продажу. На рынке ценных бумаг увеличится предложение акций, что может снизить их курсовую стоимость.

Но вместе с тем выпуск конвертируемых облигаций дает эмитенту ряд преимуществ и выгоден ему. Существенное достоинство эмиссии конвертируемых облигаций состоит в том, что фирма может обеспечить расширение акционерного капитала при его меньшем разводнении по сравнению с традиционной эмиссией обыкновенных акций. Например, акционерный капитал фирмы составляет 100 млн р., а рыночная цена акций — 100 р. Чтобы удвоить акционерный капитал, фирма должна выпустить 1 млн обыкновенных акций. На практике же акций придется выпустить больше, так как при появлении на рынке дополнительных акций текущие рыночные цены могут снизиться. Чтобы добиться меньшего разводнения капитала, предприятие может выпустить конвертируемые облигации на общую сумму 100 млн р. и установить цену конвертации в размере 200 р. После конвертации количество дополнительных обыкновенных акций составит 500 тыс.

(100 млн р.: 200 р.). При использовании механизма конверсии фирма обеспечивает удвоение капитала при меньшем числе дополнительно эмитируемых акций, которых будет выпущено в два раза меньше, чем при традиционной эмиссии.

Таким образом, выпуск конвертируемых облигаций дает компании бесспорные преимущества прежде всего за счет экономии при выплате купонного дохода, размер которого ниже, чем по обычным облигациям. При этом до момента конвертации облигаций не происходит разводнение капитала, поскольку не появляются новые акционеры, а после конвертации происходит меньшее разводнение капитала. Немаловажно и то, что сочетание права конвертации облигаций с возможностью их досрочного погашения позволяет компании оптимизировать структуру капитала. Наконец, с помощью конвертируемых облигаций достигается уменьшение затрат на привлечение дополнительного капитала.

Как уже говорилось, конвертируемые облигации имеют определенные черты, присущие акциям. Поэтому законодательство многих стран предусматривает наделение владельцев конвертируемых облигаций правом голоса. Так, по Федеральному закону «Об акционерных обществах» от 26.12.95 № 208-ФЗ, уставом компании может быть предоставлено право голоса владельцам конвертируемых ценных бумаг пропорционально

тому числу акций, в которые может быть проконвертирована эта облигация или привилегированная акция. Если облигация обменивается на 15 обыкновенных акций, то владельцы конвертируемых облигаций могут получить 15 голосов на каждую облигацию.

Обычно компания выпускает конвертируемые облигации, которые обмениваются на акции этой же фирмы. Однако встречаются выпуски облигаций, которые способны конвертироваться в акции другой компании. Такие облигации называются обмениваемыми. Например, В США компания National Distillers выпустила облигации на сумму 49 млн долл., которые можно обменять на 20,41 акции компании Cetus Corporations. Выпуская обмениваемые облигации, компании, как правило, уже имеют у себя на балансе акции другой фирмы, в которые будут конвертироваться облигации. Если же этих акций у компании нет, то ей в процессе конвертации придется покупать акции на рынке, что может оказаться слишком дорогим делом.

В российской практике выпуск конвертируемых облигаций является большой редкостью. Успешно использовала преимущества такой системы акционерная компания «ЛУКойл». Она разместила их двумя траншами. Первый — в сентябре 1995 г. на сумму 330 млн долл. Второй — в марте 1996 г. на сумму 460 млн долл.

Проспектом эмиссии было предусмотрено проведение конвертации с апреля 1996 г. с коэффициентом 170 обыкновенных акций за одну облигацию. Цена конвертации составляла 5,49 долл. за

одну акцию при средней рыночной цене акций в период размещения 4,68 долл. В результате рыночные цены акций не только не снизились, а даже возросли. В 1997 г. компания «ЛУКойл» осуществила эмиссию еще двух выпусков конвертируемых облигаций, по которым право на конвертацию принадлежит инвесторам.

Ключевые слова и термины

Конвертирумые ценные бумаги; цена конвертации; ступенчатые цены конвертации; коэффициент конвертации; конверсионная стоимость; облигационная стоимость; теоретическая цена конвертируемой облигации; рыночная цена конвертируемой облигации; премия за двойные свойства конвертируемых ценных бумаг; цена выкупа конвертируемых облигаций; стимулирование конвертации; обмениваемые облигации.

Контрольные вопросы

1. Какова зависимость между ценой конвертации и коэффициентом

конвертации?

2. Почему компании прибегают к выпуску конвертируемых ценных

бумаг?

3. Что привлекает инвесторов в конвертируемых облигациях?

4. Как определяется облигационная стоимость конвертационной об-

лигации?

5. Каким образом рассчитывается конверсионная стоимость?

6. Что такое теоретическая цена конвертируемой облигации?

7. Почему рыночная цена конвертируемой облигации превышает ее

теоретическую стоимость?

8. Чем определяется интерес компании в более ранней конвертации?

Задания

1. Компания выпустила конвертируемые облигации номинальной стои-

мостью 1000 р. Они размещены на рынке по номиналу. Коэффициент

конвертации составляет 50. Определите цену конвертации.

2. Выгодно ли инвестору проводить конвертацию, если акции на рын-

ке стоят 15 р., а цена конвертации составляет 20 р.

3. Определите облигационную стоимость конвертируемой облигации

номиналом 1000 р. По ней один раз в год выплачивается 8%-й купон,

при требуемом уровне доходности 10 %. До срока погашения осталось

3 года.

4. Определите конверсионную стоимость облигации, обмениваемой

на 50 акций, если акции на рынке котируются по 25 р. за одну акцию.

5. Исходя из условий задач 3 и 4 определите:

а) теоретическую цену конвертируемой облигации;

б) рыночную цену облигации, если премия за двойные свойства кон-

вертируемой облигации составляет 10 %.

6. Определите количество дополнительных акций, которые будут вы-

пущены в обращение в результате конвертации облигаций номинальной

стоимостью 1000 р. Учитывая, что облигаций было выпущено на сумму

200 млн р., цена конвертации составляет 100 р.