Тема 2. Доходный подход к определению стоимости предприятия.

Метод дисконтированных денежных потоков (МДДП).

Теоретическая база МДДП: - Данный метод основывается на теории согласно которой, стоимость инвестиций в бизнесе зависит от будущих выгод (денежного потока) которые будут получать собственник или инвестор данной компании. -Эти будущие денежные потоки затем дисконтируются к своей текущей стоимости, с использованием ставки дисконта, которая соответствует требуемой инвестором ставке дохода. - Требуемая инвестором ставка дохода основывается на его анализе риска инвестирования в данный бизнес и риска получения ожидаемых денежных потоков. Преимущества данного метода: позволяет оценить эффективность деятельности компании и перспективы её развития. Недостатки: сложность и субъективность составления прогнозов, сложность расчета ставки дисконта, высокая трудоемкость.

Прогнозирование возможно на срок от 3 до 5-6лет. Для каждого года рассчитывается денежный поток. Для последнего года рассчитываем остаточную стоимость. Затем, доход каждого года мы дисконтируем, включая остаточную стоимость, сумма этого и будет рыночной стоимостью предприятия.

Этапы расчета стоимости предприятия МДД: 1) Выбор модели денежного потока. 2) Анализ и прогнозирование валовых потоков. 3) Анализ и прогнозирование валовых расходов. 4) Анализ и прогнозирование инвестиций. 5) Расчет денежного потока. 6) Расчет остаточной стоимости. 7) Расчет ставки дисконта. 8) Расчет текущей стоимости будущих денежных потоков, остаточной стоимости и их суммарное значение. 9) Внесение заключительных поправок. 10) Выполнение процедуры проверки.

1. Выбор модели денежного потока. Денежный поток – это сумма денежных средств доступных инвесторам или собственникам компании после удовлетворения всех потребностей компании в финансировании, инвестициях и собственных оборотных средствах.

Выделяют две модели денежного потока: а) Денежный поток для собственного капитала (ДПск). Ставка дисконтирования рассчитывается по моделям: 1) модель оценки капитальных активов (САРМ) или 2) метод кумулятивного построения (МКП); б) Денежный поток для всего инвестированного капитала (ДПик). Ставка дисконтирования рассчитывается по модели – средневзвешенная стоимость капитала (WACC).

ДПск = Чистая прибыль + Амортизация + увеличение Долгосрочной Задолженности – уменьшение Долгосрочной Задолженности – Капитальные Вложения – прирост Собственных Оборотных Средств.

ДПик = Доход до выплаты процентов, скорректированный на ставку налогообложения + Амортизация – Капитальные Вложения – прирост СОС

2. Анализ и прогнозирование валовых потоков.

При анализе валовых доходов анализируются следующие факторы: прогноз объема производства, прогноз цен на продукцию, производственная мощность, последствия капитальных вложений, спрос на продукцию, номенклатура продукции, перспективы отрасли с учетом конкуренции, общеэкономические перспективы.

Упражнение на прогнозирование валовых доходов.

Показатели	Прошлый год	1год	2год	3год	4год
Темпы роста спроса на продукт А		15%	10%	10%	5%
Темпы роста спроса на продукт Б		10%	10%	5%	5%
Объем продаж продукта А	30000шт
Объем продаж продукта Б	50000шт
Цена А	100
Цена Б	50
Валовой объем А
Валовой объем Б
Общий валовой объем
Годовые темпы роста в виде индексов
Среднегодовые темпы роста годового дохода( на основе сложного процента)

Производственная мощность для продукта А – 40 000 ед. в год, компания инвестирует в расширение мощностей для производства продукта А и доведет соответствующие мощности до 45000 ед. к началу 3 года, производственная мощность для продукта Б – 60000 ед. в год. Ожидается, что цена на продукт А будет расти на 5% в год, на продукт Б останется без изменения.

3. Анализ и прогнозирование расходов.

При прогнозировании расходов изучается соотношение постоянных и переменных расходов. Оцениваются инфляционные ожидания для каждой категории издержек. Постоянные издержки корректируется на величину инфляции. Переменные издержки корректируются на темпы роста производства. Износ следует рассчитывать исходя из нынешнего уровня активов и анализа будущего прироста и выбытия активов. Рассчитываются затраты на выплату процентов если предприятие использует заемные средства.

Упражнение на расчет износа: Балансовая стоимость активов – 450 тыс. д.е. Оставшийся срок службы– 5 лет. Вводятся новые активы по годам:

Год			Стоимость, тыс.д.е.			Срок службы
1			50			5
2			100			10
3			80			4
График начисления износа		1 год		2 год	3 год		4 год	5 год
Начисление износа по существующему оборудованию
	1
	2
	3
Всего

4. Анализ и прогнозирование инвестиций.

Анализ инвестиций включает три компонента: 1) потребность в финансировании, 2) собственные оборотные средства, 3) капиталовложения.

- Потребность в финансировании включает получение и погашение долгосрочных кредитов, а так же выпуск акций. - Анализ собственных оборотных средств включают: 1) Определение суммы начального, собственного оборотного капитала (рассчитывается в процентах от выручки); 2) Рассчитываются дополнительные величины собственных оборотных средств, необходимые для финансирования будущего роста предприятия. - Капиталовложения включают инвестиции необходимые для замены существующих активов по мере их износа, а также приобретение новых для увеличения производственных мощностей в будущем.

5. Расчет денежного потока. После подготовки прогноза доходов и расходов потребности в собственных оборотных средствах, в капиталовложениях и финансировании, можно рассчитать будущие денежные потоки на весь прогнозный период и на один год остаточного периода, на основе модели денежного потока для собственного капитала.

6.Расчет остаточной стоимости. Остаточная стоимость включает стоимость всех денежных потоков, для всех периодов, которые остаются за рамками прогнозного периода. Рассчитывается на конец прогнозного периода. Методы расчета. 1. Модель Гордона 2. Модель предполагаемой продажи. 3. Метод оценки по стоимости чистых активов. 4. Метод оценки по ликвидационной стоимости.

Условия применения модели Гордона: 1. Предполагается, что владелец компании не меняется. 2. В остаточный период величина износа и капиталовложений равны. 3. Остаточный период должен продолжаться до тех пор, пока темпы роста компании не стабилизируются.

Формула расчета: Остаточная стоимость = Денежный поток остаточного периода /(R – q) R – ставка дисконта q - долгосрочные темпы роста Пример: ДП5 – 1000 ед. R – 20% q – 3% Остаточная стоимость = ?

7. Расчет ставки дисконта. Ставка дисконта – ставка дохода, которую бы потребовал инвестор, при покупке потока ожидаемых выгод (денежного потока, с учетом риска получения этого дохода).

Модель оценки капитальных активов (САPM). B(Бэта) – коэффициент бэта, показывает меру риска; Rск = Rf + B (Rm – Rf) + S1 + S2 + C Rf – безрисковая ставка дохода; Rm – среднерыночная ставка дохода.

(Rm – Rf) - рыночная премия. Показывает превышение ретроспективных ставок дохода на рынке ценных бумаг над безрисковой ставкой на этом фондовом рынке;

S1 – премия для малых компаний; S2 – премия за риск характерный для отдельной компании; С – страновой риск.

Модель кумулятивного построения. Rск = Rf + S1 + S2 + S3 + S4 + S5 +S6 + S7 с S1 по S7 – премия за риск инвестирования в компанию закрытого типа. S1 – вид риска - ключевая фигура; S2 – вид риска - размер компании; S3 – вид риска – финансовая структура; S4 – вид риска - товарная и территориальная диверсификация; S5 – вид риска – диверсификация клиентуры; S6 – вид риска – прибыли: нормы и прогнозируемость; S7 – вид риска – прочие риски.

Модель WACC. Rик = Rск * Wск + (1 – T) * Rз * Wзк Т – ставка налога, Rз – стоимость заемного капитала, Rск – ставка дисконта для собственного капитала, Wcк – доля собственного капитала, Wзк – доля заемного капитала в общем капитале. Wck + Wзк = 1 Задача: Среднерыночная ставка – 12% Обслуживание долга – 8% Доля заемных средств – 40% Безрисковая ставка – 7% Коэффициент бэта – 1.5.

Рассчитать средневзвешенную стоимость капитала.

8. Расчет текущей стоимости будущих денежных потоков, остаточной стоимости и их суммарное значение. При расчете текущей стоимости денежных потоков прогнозного периода коэффициент текущей стоимости берется на середину года (периода). PV = FV * (1/((1+Rск)^n-0.5)) PV = ДП1 * (1/((1+Rcк)^1-0,5)) При расчете текущей стоимости остаточной стоимости коэффициент текущей стоимости берется на конец года. PVост.ст. = Ост.ст. * (1/((1+Rск)^n))) РСск = Сумма PVдп + PVост.ст.

Сумма текущих стоимостей денежных потоков прогнозного периода плюс текущая стоимость остаточной стоимости даст нам рыночную стоимость собственного капитала до внесения поправок.

9. Внесение заключительных поправок. 1) Поправка делается на наличие избыточных или неоперационных активов, они подлежат отдельной оценке и их сумма добавляется к стоимости компании. 2) Дефицит или излишек собственного оборотного капитала. Действительный оборотный капитал = ТА – ТО. Затем требуемый оборотный капитал сопоставляется с действительным и рассчитывается либо излишек либо дефицит СОС. После внесения поправок получаем рыночную стоимость предприятия на уровне 100% пакета акций.

10. Полученный результат сравнивается с аналогичными компаниями.