Финансовые риски при анализе оптимальной структуры капитала инвестиционного проекта
Риски, связанные с покупательной способностью денег:
Инфляционный риск — это риск обесценения денежных доходов с точки зрения покупательной способности при росте инфляции.
Дефляционный риск — это риск того, что при росте дефляции происходит падение уровня цен, ухудшение экономических условий предпринимательства и снижение доходов.
Валютный риск — это опасность валютных потерь, связанных с изменением курса одной иностранной валюты по отношению к другой.
Риск потери ликвидности — это риски возможных потерь при реализации ценных бумаг или других активов из-за изменения оценки их качества и потребительной стоимости.
Риск упущенной выгоды — это риск наступления косвенного (побочного) финансового ущерба в результате неосуществления какого-либо мероприятия.
Риск снижения доходности — возникает в результате уменьшения размера процентов и дивидендов по портфельным инвестициям, вкладам и кредитам [24,386].
Риски, связанные с вложением капитала:
Кредитный риск — опасность неуплаты заемщиком основного долга и процентов, причитающихся кредитору. А также риск такого события, при котором эмитент, выпустивший долговые ценные бумаги, не в состоянии выплачивать проценты по ним или основную сумму долга.
Биржевые риски — опасность потерь от биржевых сделок (риск неплатежа по коммерческим сделкам, риск неплатежа комиссионного вознаграждения брокерской фирмы).
Селективные риски (от лат. selection — выбор, отбор) — это риски неправильного выбора способа вложения —► капитала, вида ценных бумаг для инвестирования в сравнении с другими активами при формировании портфеля инвестиций.
Риск банкротства — опасность полной потери предпринимателем собственного капитала и неспособность его рассчитаться по взятым на себя обязательствам [24,387].
Д. Кейнс в книге «Общая теория занятости, процента и денег» писал: «Ожидаемому доходу от инвестиции противостоит цена предложения капитального имущества, понимаемая при этом не как та рыночная цена, по которой имущество данного вида может быть в настоящий момент куплено на рынке, а как цена, как раз достаточная для того, чтобы побудить производителя к выпуску новой добавочной единицы этого имущества, т.е. то, что обычно называется его восстановительной стоимостью.
Отношение, которое связывает ожидаемый доход от капитального имущества с его ценой предложения, или восстановительной стоимостью, т.е. отношение между ожидаемым доходом, приносимым дополнительной единицей данного вида капитального имущества, и ценой производства этой единицы, дает нам предельную эффективность капитала этого вида»1.
График предельной стоимости капитала — графическое изображение средневзвешенной стоимости капитала как функции объема привлекаемых финансовых ресурсов. Этот график является возрастающим, поскольку увеличение объема инвестиций с неизбежностью приводит к необходимости привлечения заемного капитала. Увеличение доли заемного капитала, в свою очередь, приводит к увеличению финансового риска и как следствие к росту значения средневзвешенной стоимости капитала [23,56].
В инвестиционном анализе, наряду с графиком МСС, строят график инвестиционных возможностей (Investment Opportunity Schedule, IOS) — графическое изображение анализируемых проектов, расположенных в порядке снижения внутренней нормы прибыли IRR2.
В точке пересечения графиков МСС и IOS определяется предельная стоимость капитала. Значение этого показателя используется в качестве оценки минимально допустимой доходности по инвестициям в проекты средней степени риска. Кроме того, точка пересечения графиков характеризует и предельную величину допустимых инвестиций.
В проектном финансировании, при отсутствии дополнительных залогов помимо активов проекта, доля собственного участия инициатора выполняет роль залогового дисконта по отношению к активам, создаваемым в рамках проекта. Поэтому при такой схеме финансирования, минимальная доля собственного участия инициатора определяется исходя из следующих параметров:
- степени рискованности проекта;
- уровня операционного рычага в финансовой модели проекта;
- степени волатильности цен на сырье и готовую продукцию [16,492].
Соотношение приведенных факторов и является результатом разработанных кредиторами методик отбора проектов. На основе расчетов формируется величина минимальной необходимой доли собственного участия инициатора в проекте. В зависимости от проекта она обозначается в диапазоне от 20 до 50% от общей стоимости проекта (наиболее вероятный диапазон 25–35%).
Похожие требования при рассмотрении проекта на предоставление финансирования предъявляют кредитные организации, банки и инвестиционные фонды. Смысл подобного требования заключается в переложении части рисков проекта на инициатора и стремление покрыть ликвидационной стоимостью заложенного имущества свое участие при возможном неблагоприятном исходе.
В данной ситуации, у инициатора возникает несколько вариантов поведения в рамках выбранной стратеги минимизации собственного участия в капитале проекта. Рассмотрим данные варианты с точки зрения перераспределения возможных рисков проекта.
Вариант 1. (Не правильный, оптимизирующий). Многие инициаторы при финансовом моделировании пытаются повысить степень собственного участия в капитале путем реинвестирования полученной на ранних этапах реализации проекта прибыли в завершение строительства более поздних очередей. Данная схема используется при создании крупных объектов в несколько этапов, она содержит в себе достаточную степень оптимальности и привлекательности, что способствует ее распространению. Однако эта схема не учитывает мультиплицирование рисков проекта на инвестиционной стадии и является попыткой переложить возросшие риски на кредитора по цене рисков менее рискованного варианта проекта.
Вариант 2. (Совсем неправильный). Завышение стоимости собственного участия в проекте путем жульнических схем переоценки активов и заключения фиктивных сделок с имуществом через аффилированные структуры. Кроме того, в данном варианте можно указать финансирование части инвестиционной сметы проекта через кредитование аффилированных структур в третьем банке и предоставление данных сумм в виде взносов этих организаций в качестве соинвесторов в уставный капитал проекта. Данный вариант является примером недобросовестного ведения бизнеса и предполагает административною и уголовную ответственность при вскрытии подобных схем. Поэтому к мультиплицирующему эффекту риска в данном случае можно добавить правовые риски. Часто кредитующие организации тщательно следят за ходом реализации проекта с целью не допустить подобные злоупотребления.
Вариант 3. (Правильный). Наиболее адекватным вариантом решения проблемы нехватки ресурсов для реализации проекта является вариант привлечения соинвесторов в капитал. Так, при наличии у инициатора некой суммы в распоряжении (5-10%), которую он может внести оборудованием или другим имуществом, можно прибегнуть к привлечению соинвестора – инвестиционного фонда или другой организации, которая профинансирует затраты до уровня, достаточного к выдвижению проекта на кредитование в банке [19,23].
Помимо снижения уровня финансового плеча, а значит устранения эффекта мультиплицирующего риски, для банка, участие инвестиционного фонда или профессионального частного инвестора в проекте - это дополнительный положительный фактор - социальный капитал проекта, выраженный в увеличении интеллектуального капитала, связей, возможностей лоббирования, опыта, технологии управления и т.п.
Так, участие в проекте экспертов из различных областей позволит снизить следующие риски:
- недофинансирование, что является следствием увеличения сметной стоимости объекта на этапе строительства, за счет неучтенных на этапе проектирования факторов;
- затягивание сроков реализации проекта причин чему множество, а следствием все те же: увеличение сметной стоимости проекта и возникновение непредвиденных статей затрат;
- ошибочные оценки перспектив вывода продукта на рынок и прочие непредвиденные факторы маркетингового характера;
- общеэкономические или системные, которые предвидеть нелегко, но застраховаться от некоторых возможно.
Следовательно, выбор такого варианта, кроме появления отрицательных факторов выраженных в виде усложнения процедуры принятия решений по проекту, и необходимости делить будущий доход проекта, несет значительные дополнительные возможности по оптимизации управления ресурсами проекта и, в конечном счете, создания более адаптивной, приспособленной к рынку модели предприятия [13,166].
Возрастающие в результате использования последнего варианта риски собственников компенсируются значительным сокращением рисков на этапе подготовки и запуска проекта в эксплуатацию.
Описанный в работе эффект отражает тот факт, что оценка рисковой составляющей проекта включает в себя множество субъективных факторов, которые часто не под силу учесть одному единственному агенту.
Следовательно, грамотное управление рисками должно включать в себя также перераспределение рисков через привлечение профессиональных агентов в число соинвесторов проекта. Данная стратегия открывает новые возможности по созданию предприятий, способных грамотно управлять своими ресурсами для достижения высоких показателей развития.
Заключение
Как правило, в своей деятельности компании оперируют как собственными, так и заемными средствами. Рассмотрение вопроса учета структуры капитала при оценке эффективности инвестиционных проектов и является ключевой идеей данной работы.
Идеальная форма реализации проекта, которая импонирует большинству инициаторов - это финансирование всех инвестиционных затрат из собственных средств. В данном случае процедура принятия всех решений сводится к авторитарному желанию собственника, нет необходимости осуществлять сложную процедуру подготовки и презентации проекта перед инвесторами. Все риски проекта инициатор тоже принимает на себя.
Единственным минусом данной схемы является то, что в большинстве случаев у инициаторов нет в наличии достаточного количества средств или возможности их изъятия из оборота действующего бизнеса. К тому, стоимость акционерного капитала в среднем в два раза превышает стоимость заемного банковского финансирования.
Наиболее часто встречающаяся форма реализации проекта, это когда инициатор выступает единственным учредителем в проекте и финансирует инвестиции из собственных и привлеченных ресурсов. В таком случае, все риски по ходу реализации проекта инициатор несет на себе, что свидетельствует о его способности контролировать все аспекты реализации проекта самостоятельно. А также его предположение, что будущие доходы проекта значительно компенсируют возможность наступления непредвиденных обстоятельств.
При реализации данной стратегии инициатор может выбрать два пути построения структуры капитала: использовать собственные ресурсы для финансирования инвестиционных затрат проекта и прибегнуть к заемному финансированию.
Исследованная в данной работе тема нашла свое отражение в создании комбинированных форм собственности и перераспределения зон ответственности при реализации новых инвестиционных проектов. Так, в России все более активно получает распространение реализация крупных проектов в формате ГЧП (государственно-частного партнерства), которые предполагают не столько финансовый вклад разных участников в реализацию социально-значимых проектов, но, что важнее, привлечение профессиональных агентов, снимающих значительное количество рисков на этапе осуществления инвестиционных вложений, и позднее – эксплуатации имущественного комплекса.
Кроме того, задачу оптимального построения структуры капитала решает кластерная форма реализации инновационных и промышленных проектов. Данное направление одновременно решает несколько задач: обеспечивая конкурентное преимущество группе производителей на рынке и перераспределяя риски инновационной активности на участников кластера, что создает модель бизнеса обладающего значительным запасом прочности и потенциалом развития по сравнению с отдельными научно-производственными предприятиями.
Отношения, возникающие на этапе определения оптимальной структуры капитала проекта, вхождение инвестора своим капиталом в конкретный проект, неразрывно связаны с процедурой управления рисками. Соответственно, решение о выборе структуры капитала проекта, необходимо осуществлять на этапе его подготовки и искать именно в плоскости перераспределения рисков.
Список литературы
Нормативно – правовая литература
Федеральный закон от 25 февраля 1999 г. N 39-ФЗ «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений» (ред. от 28.12.2013г.) // «Российская газета». - 2013. - № 295.
Федеральный закон от 29.11.2001 N 156-ФЗ «Об инвестиционных фондах» (ред. от 23.07.2013г.)// «Российская газета». – 2013. - №166
«Гражданский кодекс Российской Федерации» (часть вторая) от 26.01.1996 N 14-ФЗ (ред. от 28.12.2013г.) // «Российская газета». – 2013. -№ 295.
Налоговый Кодекс Российской Федерации (часть первая) от 31.07.1998 № 146-ФЗ (ред. от 28.12.2013).// «Российская газета». - 2013. - № 295.
«Налоговый кодекс Российской Федерации» (часть вторая) от 05.08.2000 N 117-ФЗ (ред. от 28.12.2013г.) // «Российская газета». - 2013. - № 295.
Литература
Анискин Ю.П. Управление инвестициями. Учебное пособие. - 3-е изд., перераб. и доп. / Ю.П. Анискин. – Омега-Л, 2009. – 192 с.
Абрамов С. И. Управление инвестициями в основной капитал / Абрамов С.И. – М.: Издательство «Экзамен», 2008. – 544 с
Бланк И.А.. Основы инвестиционного менеджмента. Т. 1-2. - К.: Эльга-Н, Ника-Центр. - 2010. - 536 с.
Бочаров В.В. Инвестиционный менеджмент. - СПб.: Питер, 2012. - 160с.
Виленский П.Л., Лившиц В.Н., Смоляк С.А. Оценка эффективности инвестиционных проектов. Теория и практика: учеб.пособие. – М.: Дело, 2010. – 888с.
Вахрин П.И. Инвестиции. - М.: Издательско-торговая корпорация «Дашков и Ко», 2011. - 384 с.
Ендовицкий Д.А. Комплексный анализ и контроль инвестиционной деятельности: методология и практика/ Под ред. проф. Л.Т. Гиляровской. – М.: Финансы и статистика, 2011. – 400с.
Журавкова И.В. Анализ эффективности инвестиций: Монография. Тюмень: Издательство Тюменского государственного университета, 2010.-180с
Игошин Н.В. Инвестиции. Организация управления и финансирование: Учебник для вузов. - М.: Финансы, ЮНИТИ, 2009. - 413 с.
Иванов Г.И. Инвестиции: сущность, виды, механизмы функционирования: Учебное пособие. - Ростов н/Д: Феникс, 2010. - 352 с.;
Ковалев В.В. Финансовый анализ: Управление капиталом. Выбор инвестиций. Анализ отчетности. - 2-е изд., перераб. и доп. - М.: Финансы и статистика, 2009. - 512 с.: ил.
Крылов Э.И. Анализ эффективности инвестиционной, инновационной, финансовой и хозяйственной деятельности предприятия. В 2-х частях. Учебное пособие. - СПб.: СПбГУЭФ, 2011. – 153 с.
Ковалева В.А, Валдайцев С. Инвестиции. - М.: ТК «Велби», 2010. - 440 с.
Липсиц И.В., Коссов В.В. Инвестиционный анализ (подготовка и оценка инвестиций в реальные активы). М.: Инфра-М, 2010. – 204 с
Марголин A.M., Семенов С.А. Инвестиционный анализ: Учебное пособие. - М.: Изд-во РАГС,2010. - 135 с.
Маркарьян Э.А., Герасименко Г.П. Инвестиционный анализ: Учебное пособие. – Москва: ИКЦ «МарТ»; Ростов н/д: Издательский центр «МарТ», 2009. – 96с.
Мелкумов Я. С. Экономическая оценка эффективности инвестиций и финансирование инвестиционных проектов. - М.: ИКЦ «ДИС», 2011. - 160с.
Норткотт Д. Принятие инвестиционных решений: Пер. с англ. под ред. А.Н. Шохина. - М.: Банки и биржи, ЮНИТИ, 2010. - 247 с.
Пересада А.А., Управление инвестиционным процессом. - К, 2009. - 427 с.
Тимченко Т.Н. Экономическая оценка инвестиций: Учеб. пособие. – 2-е изд. – М.: РИОР, 2010. – 61с.
Шеремет А.Д. Комплексный анализ хозяйственной деятельности: Учеб. пособие. – М.: РИОР, 2009. – 255с.
Швандар В.А. Управление инвестиционными проектами: учеб. пособие для вузов. - М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2011. – 208с.
Приложение 1
Анализ структуры капитала инвестиционного проекта
Приложение 2
Оценка движения денежных средств, поступивших из внешних источников
