Питання 4. Розвиток теорій ризику
Теорії формування необхідного рівня дохідності інвестиційних операцій з урахуванням фактора ризику відносять:
модель ефективного (раціонального) портфеля Г. Марковіца;
модель оцінки капітальних активів (МОКА) У. Шарпа;
модель арбітражного утворення Росса та ін.
Портфель цінних паперів - це сукупність різних видів цінних паперів, які придбав інвестор з метою отримання доходу з урахуванням допустимих рівнів ризику.
При формуванні портфеля враховують такі фактори, як: ступінь ризику, дохідність, термін вкладання, тип цінного папера. Метою формування портфелів цінних паперів можуть бути:
=> отримання доходу;
=> збереження капіталу;
=> забезпечення приросту капіталу на основі підвищення курсу цінних паперів.
Основними параметрами портфеля є його величина та структура. Величина портфеля залежить від фінансових можливостей інвестора та від його бажання інвестувати кошти у фінансові активи, а не здійснювати безпосередні інвестиції у виробництво. Структура портфеля визначається видами цінних паперів, що входять до його складу, їх строковістю, співвідношенням окремих видів цінних паперів у портфелі. Основними характеристиками портфеля виступають його очікувана дохідність та ризиковість. Першим розробку теорії портфеля розпочав у 50-х роках ХХ ст. Г. Марковіц. Основним результатом започаткованої ним теорії стала розробка основних принципів побудови ефективного портфеля, а саме такого, який максимізує очікуваний дохід при задовільному ступені ризику. Оскільки автором теорії портфеля є Г. Марковіц, ефективний портфель часто називають ефективним портфелем Марковіца. При розробці теорії портфеля Марковіцем було зроблено ряд припущень: задача побудови ефективного портфеля розв'язується в рамках двопараметричної задачі, тобто до уваги беруться лише два параметри інвестицій - дохід та ризик; інвестором ставиться задача максимізації доходу за портфелем при задовільному ступені ризику; портфель цінних паперів формується інвестором із ри-зикових активів, майбутній дохід за якими наперед не визначений. Безризикові активи, величина майбутнього доходу за якими наперед визначена і прикладами яких є короткострокові державні цінні папери, не використовуються для формування портфеля; інвестор вважається не схильним до ризику. Якщо існують два варіанти однакового доходу, але різного ступеня ризику, інвестор вибирає варіант з меншим ризиком; розподіл ймовірностей для портфеля цінних паперів вважається нормальним (слід зауважити, що розподіл ймовірностей для одного активу (наприклад, тільки для одних акцій) далекий від нормального, тоді як розподіл ймовірностей для портфеля цінних паперів можна вважати нормальним); визначення дохідності та ризиковості портфеля здійснюється впродовж одного часового періоду, як правило, одного року. Оцінки, отримані для такого періоду, не можуть бути узагальнені на більш тривалий період часу, оскільки невизначеність, пов'язана з часом, та невизначеність і випадковий характер цінових змін на ринку збільшують невизначеність прогнозів, що мають вплив на майбутні зміни в ризиковості та дохідності портфеля.
Дохідність портфеля за певний період визначається часткою від ділення приросту ринкової вартості портфеля і виплат за ним за цим періодом на ринкову вартість портфеля на початок періоду:
де V0, V1 - ринкова вартість портфеля на початок і на кінець періоду; £> - виплати за портфелем протягом періоду.
Диверсифікація портфеля - це процес збільшення кількості видів цінних паперів у портфелі, результатом якого є зменшення ризику портфеля без зменшення його очікуваної дохідності.
Друга модель У. Шарп запропонував поділити ризик на систематичний і несистематичний.
Систематичний або ринковий ризик - це мінімальний рівень ризику за портфелем, який може бути досягнутий через диверсифікацію портфеля за допомогою великої кількості випадково підібраних цінних паперів.
Несистематичного ризику, то він долається шляхом диверсифікації, тобто побудови ефективного портфеля. Для кожного з цінних паперів величина систематичного і несистематичного ризику може бути різною, як і величина загального ризику.
У. Шарп створив досить популярну і прагматичну прийнятну модель оцінки капітальних активів (MOKA). У порівнянні з моделлю Марковіца - моделлю оцінки портфелів з повними дисперсіями-коваріаціями, яка передбачає для розрахунку великої кількості обчислень (наприклад, для 12 проектів необхідно здійснити 90 обчислень, для 100 - 5150, для 200 - 20300!), - модель МОКА У. Шарпа вимагає невеликої кількості обчислень і передбачає розгляд взаємозв'язку двох основних характеристик фінансового активу - доходу та ризику і пов'язує очікувану дохідність акцій з без-ризиковою процентною ставкою та ризиком окремої акції. Перевагою MOKA є глибоке дослідження та послідовне використання_ризику і його впливу на очікувану дохідність акцій. Недоліками методу можна вважати одноперіодичність та велику кількість припущень щодо поведінки інвесторів.
Модель арбітражного утворення була запропонована Стівеном Росом як теорія оцінки капітальних активів (АТО). Згідно з цією теорією дохідність фінансових активів може перебувати під впливом не обов'язково лише одного чинника (в МОКА - це дохідність ринкового портфеля), а, можливо, декількох. Модель арбітражного ціноутворення передбачає визначення доходу за цінним папером із використанням без-ризикової процентної ставки та інших факторів, найважливішим з яких є зміни рівня інфляції та ВВП за умови, що немає можливості використовувати арбітраж. Процентний арбітраж - одночасні операції на кількох ринках або з кількома фінансовими інструментами для отримання доходу на різниці процентних ставок.
Найбільш складною проблемою для тестування і практичного використання арбітражної теорії оцінки є визначення чинників, що впливають на ціни активів. У багатьох дослідженнях виділяють такі чинники: приріст промислового виробництва; приріст сподіваної інфляції; несподівана інфляція; премія за ризик як різниця дохідностей ризикованих боргових зобов'язань і державних облігацій; різниця дохідностей довгострокових і короткострокових зобов'язань.