4. Оценка эффективности реальных инвестиционных проектов

В системе управления реальными инвестициями оценка эффективности инвестиционных проектов пред­ставляет собой один из наиболее ответственных этапов. От того, насколько объективно и всесторонне проведена эта оценка, зависят сроки возврата вложенного капитала, варианты альтернативного его использования, дополни­тельно генерируемый поток прибыли предприятия в предстоящем периоде. Эта объективность и всесторон­ность оценки эффективности инвестиционных проектов в значительной мере определяется использованием со­временных методов ее проведения.

Оценка эффективности реальных инвестиционных проектов должна осуществляться на основе сопоставле­ния объема инвестиционных затрат, с одной стороны, и сумм и сроков возврата инвестированного капитала, с дру­гой. Это общий принцип формирования системы оце­ночных показателей эффективности, в соответствии с которым результаты любой деятельности должны быть сопоставлены с затратами (примененными ресурсами) на ее осуществление.

Оценка объема инвестиционных затрат должна охватывать всю совокупность используемых ресурсов, свя­занных с реализацией проекта.

При оценке эффективности реальных инвестиций величина эффекта (возврата инвестируемого капитала) оценивается на основе показателя "чистого денежного потока" [net cash flow]. Этот показатель отражает разницу между поступлением и выбытием денежных средств (или финансовых ресурсов в других формах) на предприятие.

В процессе оценки эффективности суммы чистого денежного потока должны быть приведены к текущей стоимости путем дисконтирования.

Для оценки эффективности инвестиций используется система показателей.

В зависимости от метода учета фактора времени в осуществлении инвестицион­ных затрат и получении возвратного инвестиционного потока все показатели эффективности подразделяются на две группы — динамические (дисконтные) и статические (бухгалтерские).

Показатели оценки эффективности реальных ин­вестиционных проектов, основанные на дисконтных методах расчета предусматривают обязательное дискон­тирование затрат и доходов по отдель­ным интервалам рассматриваемого периода. В то же время показатели оценки, основанные на статических методах расчета, предусматривают ис­пользование в расчетах бухгалтерских данных об инвести­ционных затратах и доходах без их дисконтирования.

К динамическим показателям относятся:

• чистый дисконтированный доход;

• индекс (коэффициент) доходности;

• динамический период окупаемости;

• внутренняя норма дохода.

К статическим показателям относят:

• коэффициент рентабельности;

• статический период окупаемости.

В современной инвестиционной практике динамические показате­ли эффективности реальных проектов являются преобладающими. Они обязательно должны рассчиты­ваться по всем средним и крупным реальным инвестици­онным проектам, реализация которых носит долгосроч­ный характер. Показатели, основанные на использовании статических методов расчета, применяются, как правило, для оценки эффективности небольших краткосрочных реальных инвестиционных проектов.

Рассмотрим более подробно методику расчета и условия использования основных показателей оценки эффективности реальных инвестиционных проектов.

1. Чистый дисконтированный доход [net present value, NPV] позволяет получить наиболее обобщенную характеристи­ку результата инвестирования. Под чистым дисконтированным доходом понимается разница между приведенные к текущей стоимости суммы чистых денежных потоков за период жизненного цикла инвестиций (эксплуатации объекта инвестирования). Расчет этого показателя осуществляется по формуле:

где  чистый дисконтированный доход;

чистый денежный поток в t-ом интервале начисленная (как правило, год);

 норма дисконта;

 продолжительность жизненного цикла проекта.

Чистый денежный поток, характеризующий текущий эффект проекта, может определяться в двух вариантах: как поток на инвестированный (общий) капитал, и как поток на собственный капитал.

Чистый денежный поток на инвестированный капитал определяется по формуле:

.

где  чистый денежный поток на инвестированный капитал;

 доходы без косвенных налогов;

 текущие издержки без амортизационных отчислений;

 ставка налога на прибыль;

 амортизационные отчисления (в налоговом учете);

 капитальные вложения (инвестиции в основные средства и прочие необоротные активы);

прирост собственных оборотных активов (инвестиции в оборотные активы за счет собственного капитала).

В этой формуле величина характеризует инвестиционную прибыль и возврат основной суммы инвестиций. Она получила название брутто денежный поток на инвестированный капитал. В свою очередь, величина показывает совокупный размер инвестиций (осуществляемых в соответствующем году).

Чистый денежный поток на собственный капитал определяется формулой:

,

где чистый денежный поток на собственный капитал;

 проценты за кредит (по долгосрочным обязательствам);

 прирост долгосрочных обязательств.

В этой формуле инвестиционную прибыль и возврат основной суммы характеризует величина брутто денежного потока на собственный капитал: . При этом показывает размер инвестиций за счет собственного капитала.

Основным измерителем дохода при оценке эффективности инвестиций служит чистый денежный поток на собственный капитал, так как именно он позволяет корректно учитывать схему финансирования инвестиционного проекта. В этом случае ставка дисконта должна отражать стоимость собственного капитала предприятия.

При использовании измерителя чистый денежный поток на инвестированный капитала ставка дисконта определяется как средневзвешенная стоимость капитала, а чистый дисконтированный доход определяется по скорректированной формуле:

где  средневзвешенная стоимость капитала;

 поступление заемного капитала для финансирования проекта в соответствующем году;

 норма кредитного процента.

Характеризуя показатель "чистый дисконтированный до­ход" следует отметить, что он может быть использован не только для сравнительной оценки эффективности реальных инвестиционных проектов, но и как крите­рий целесообразности их реализации. Независимый ин­вестиционный проект, по которому показатель ЧДД является отрицательной величиной, должен быть отвергнут, так как o не обеспечит предприятию доход на капитал, который могут обеспечить альтернативный варианты инвестирования, норму дохода которых отражает ставка дисконта.

Независимые инвестиционные про­екты с положительным значением показателя ЧДД позволяют увеличить капитал пред­приятия и его рыночную стоимость. Из системы взаи­моисключающих инвестиционных проектов принима­ется тот из них, по которому значение показателя чистого приведенного дохода является наивысшим (при условии, что оно больше 0).

2. Индекс (коэффициент) доходности (ИД) также позволяет соотнести объем инвестиционных затрат с предстоящим получением инвестиционной прибыли и возвратом инвестиций.

Расчет такого показателя при измерителе дохода чистый денежный поток на собственный капитал производится по формуле:

.

Показатель "индекс доходности" также может быть использован не только для сравнительной оценки, но и в качестве критериального при принятии инвестицион­ного решения о возможностях реализации проекта. Если значение индекса доходности меньше единицы, независимый инвестиционный проект должен быть отвергнут.

Индекс (коэффициент) рентабельности в процессе оценки эффективности инвестиционного проекта может играть лишь вспомогательную роль, так как не позво­ляет в полной мере оценить весь возвратный инвести­ционный поток по проекту и не соизмеряет анализируемые показатели во времени. Этот показатель характеризует норму дохода на капитал. Расчет этого показателя осуществляется по формуле:

,

где  коэффициент рентабельности статический (коэффициент абсолютной эффективности);

 среднегодовая сумма чистой прибыли по проекту;

 совокупный размер инвестиций.

4. Период окупаемости является одним из наиболее распространенных и понятных показателей оценки эф­фективности инвестиционного проекта. Расчет этого показателя может быть произведен двумя методами — статичным (бухгалтерским) и дисконтным.

Статический период окупаемости определяется как обратная величина коэффициента рентабельности инвестиций. Он отражает период времени, за который чистая инвестиционная прибыль по проекту превысит размеры инвестиций. При этом возврат капитала учитывается в форме амортизации в составе текущих затрат.

Динамический срок окупаемости имеет другой экономический смысл. Он показывает, в течении какого периода времени проект обеспечит инвестиционную прибыль (доход) равную инвестиционной прибыли по альтернативным вариантам вложений, норма дохода которых определяет величину ставки дисконта. В оставшийся период времени до окончания жизненного цикла проекта он будет приносить дополнительную инвестиционную прибыль по сравнению с альтернативными вариантами инвестирования. Следовательно, проект является эффективным, если его динамический срок окупаемости меньше продолжительности жизненного цикла.

Динамический срок окупаемости инвестиций определяется как период времени, в течении которого накопленный чистый дисконтированный доход становится и в дальнейшем остается положительным:

.

Аналитически срок окупаемости можно выразить для случая, когда инвестиции осуществляются разово в начальный момент времени, с брутто денежный поток прогнозируется одинаковым по годам. В этом частном случае срок окупаемости определяется по формуле:

.

где  динамический срок окупаемости инвестиций;

 годовой брутто денежный поток (равны по годам);

 общий объем инвестиций в проект (полностью осуществляются в начале жизненного цикла инвестиционного проекта);

 норма дисконта.

По этой же формуле можно приближенно оценивать динамический срок окупаемости инвестиций. При этом в качестве показателя БДП принимается средний годовой брутто денежный поток за весь срок жизненного цикла проекта. А показателем К выступает текущая (дисконтированная) стоимость совокупных инвестиционных затрат по проекту.

5. Внутренняя норма доходности характеризует уровень до­ходности конкретного инвестиционного проекта, выра­жаемый дисконтной ставкой, по которой будущая стои­мость чистого денежного потока приводится к текущей стоимости инвестиционных затрат. Внутреннюю ставку доходности можно охарактеризовать и как дисконтную ставку, по которой чистый дисконтированный доход в про­цессе дисконтирования будет приведен к нулю. Расчет этого показателя осуществляется исходя из следующей формулы:

где  внутренняя норма дохода.

Показатель внутренней нормы дохода приемлем для сравнительной оценки не только в рамках рассматрива­емых инвестиционных проектов, но и в более широком диапазоне (например, в сравнении с коэффициентом рен­табельности операционных активов, коэффициентом рен­табельности собственного капитала, уровнем доходности по альтернативным видам инвестирования  депозитным вкладам, приобретению государственных облигаций и т.п.).

Проект является эффективным если внутренняя норма дохода выше нормы дисконта, то есть минимальной приемлемой для инвестора нормы дохода при вложении капитала в рассматриваемый проект.

На каждом предприятии может быть установлен в качестве целевого норматива показатель "минимальная норма дохода" и инвестиционные про­екты с более низким значением ВНД будут автоматически отклоняться как несоответствующие требованиям эф­фективности реального инвестирования.

Все рассмотренные показатели оценки эффектив­ности реальных инвестиционных проектов находятся между собой в тесной взаимосвязи и позволяют оце­нить эту эффективность с различных сторон. Поэтому при оценке эффективности реальных инвестиционных проектов предприятия их следует рассматривать в ком­плексе. Однако основным показателем выступает чистый дисконтированный доход, так как именно он характеризует прирост собственного капитала в результате инвестиционного проекта.

Выбор инвестиционного проекта из альтернативных вариантов на многокритериальной основе может быть выполнена с момощью метода ранговых оценок. Для этого, то по результатам оценки показателей эффективности разрабатывается сравнитель­ная таблица, в которой столбцами выступают показатели эффективности, а по строкам располагаются альтернативные инвестиционные проекты. Определяются ранги проектов по каждому показателю эффективности, а затем – средний или средневзвешенный ранг проекта по всем показателям. При этом ранговую значимость целесообразно определять на регрессивной основе (т.е. наименьшая ранговая значимость  "еди­ница"  присваивается проекту с наилучшим значением рассматриваемого показателя оценки эффективности). Тогда лучшим будет проект с минимальным значением среднего ранга.