33 Облигация: сущность, виды, характеристики облигации, доходность к погашению и цена облигации, риск, дюрация. Кривая доходности, спотовые и форвардные ставки процента.

Наиболее характерным представителем финансовых активов с фиксированным доходом является облигация.

Облигация - это срочная долговая ценная бумага, которая удостоверяет отношение займа между ее владельцем и эмитентом. Облигации могут выпускать государство в лице общегосударственных органов власти,местные органы власти, акционерные общества, частные предприятия.

Классификация облигаций

1). По выплачиваемому проценту облигации разделяются на следующие группы:

а) Классические по которой выплачивается фиксированный доход. Саму облигацию именуют купонной или твердопроцентной бумагой. Поскольку для рыночной экономики характерна инфляция, твердопроцентная бумага не всегда отвечает интересам инвесторов.

б) с плавающим (переменным) купоном - у которых величина купона меняется в зависимости от изменения показателя, к которому "привязан" купон. Например, это может быть индекс потребительских цен, поскольку он отражает развитие инфляции, или индекс цен какого-либо товара и т.п.

г) бескупонные - облигации, которые не имеют кулонов. В качестве синонимов используются термины "облигация с нулевым купоном" или "чистая дисконтная облигация". Иногда вместо термина "чистая дисконтная облигация" говорят просто "дисконтная облигация". Первый термин является более корректным, поскольку, как увидим ниже, дисконтной может быть и купонная облигация.

Облигации, как правило, считаются более безопасным инвестиционным инструментом, чем акции, поскольку их владельцы имеют приоритет в требовании доли активов компании в случае ее ликвидации или реструктуризации.

Срок погашения. Под сроком погашения (maturity) имеется в виду заранее установленная дата в будущем, на которую номинальная стоимость облигации должна быть возвращена инвестору. Сроки погашения облигаций обычно простираются в пределах от одного года до 30 лет. Диапазоны сроков погашения классифицируются следующим образом:

Краткосрочные: – до 5 лет;

Среднесрочные: – от 5 до 12 лет;

Долгосрочные: – от 12 лет и выше.

Доходность к погашению — это ставка внутренней доходности денежного потока по облигации при намерении покупателя удерживать эту облигацию до погашения. Расчет данного показателя позволяет инвестору рассчитать справедливую стоимость облигации.

Цена облигации базируется на большом количестве переменных, включая процентные ставки, спрос и предложение, кредитное качество, срок до погашения и налоговый статус. Облигации новых выпусков, как правило, продаются по номинальной стоимости или близко к этому уровню.

Инвестируя в облигации, важно помнить, что доходность инвестиций связана с риском. Чем более рискованной является облигация, тем более высокой бывает, как правило, ее доходность, поскольку она призвана вознаградить инвестора за принимаемый на себя риск.

Итак, облигации с различными сроками погашения имеют разные доходности. Инвесторы используют графическую интерпретацию зависимости уровня процентных ставок от фактора времени для прогнозирования экономической конъюнктуры и будущего поведения фондового рынка. Так называемая кривая доходности строится в системе координат, где по оси абсцисс откладываются различные сроки погашения, от 3 месяцев до 30 лет, а по оси ординат -процентные ставки.

Самыми показательными являются 4 формы, которые может принимать кривая доходности: нормальная, крутая, перевернутая, плоская или выпуклая.

Спотовая ставка - это установленная сегодня ставка доходности долгового обязательства, оформленного сегодня. Спотовая ставка для периода в n лет - это ставка для облигации с нулевым

купоном, до погашения которой остается n лет. Например, выпускается облигация на 2 года с доходностью 11%. Это означает, что спотовая ставка на два года равна 11%.

Форвардная ставка - это ставка для некоторого периода в будущем.Это будущая процентная ставка, вычисленная либо по спот-ставкам, либо по кривой доходности.

Теория чистых ожиданий в качестве главного элемента рассматривает форвардные ставки.

Срок погашения является одним из факторов риска облигации. Другая широко применяемая мера риска — это дюрация облигации.

Дюрация — довольно сложное понятие. Основное отличие дюрации от срока погашения заключается в следующем: срок погашения показывает, когда вы получите полное возмещение номинальной стоимости облигации, дюрация же — это средневзвешенный показатель, позволяющий узнать, когда вы вернете обратно сумму, инвестированную в облигацию, с учетом потока купонных платежей, получаемых вами на протяжении срока владения облигацией.

Чем больше дюрация облигации, тем выше риск. Облигации с большей дюрацией сильнее подвержены ценовым колебаниям, возникающим из-за общих изменений уровня процентных ставок, чем облигации, у которых дюрация меньше. При принятии решения о покупке облигации необходимо оценить ее дюрацию в сравнении с дюрацией других облигаций, которые вы рассматриваете в качестве альтернативных вариантов вложения средств.

34. Финансовые инструменты с переменной доходностью. Акция: сущность, виды, модели оценки доходности (коэффициент «прибыль/цена», дивидендная доходность, ставка рыночной капитализации, модели нулевого, постоянного и переменного роста дивидендов, двух- и трехэтапные модели), риск. Дивидендная политика и цена акции. Вторая теорема Модильяни-Миллера

Инструменты с переменной доходностью не предполагают предварительного оглашения дохода, который можно получить от их владения. Пример – акции, фьючерсы, опционы.

А́кция — эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права ее владельца (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, на участие в управлении акционерным обществом и на часть имущества, остающегося после его ликвидации. Обычно, акция является именной ценной бумагой.

Различают обыкновенные и привилегированные акции.

1.Обыкновенные акции дают право на участие в управлении обществом (1 акция соответствует одному голосу на собрании акционеров, за исключением проведения кумулятивного голосования) и участвуют в распределении прибыли акционерного общества. Источником выплаты дивидендов по обыкновенным акциям является чистая прибыль общества. Размер дивидендов определяется советом директоров предприятия и рекомендуется общему собранию акционеров, которое может только уменьшить размер дивидендов относительно рекомендованного советом директоров.

2.Привилегированные акции могут вносить ограничения на участие в управлении, а также могут давать дополнительные права в управлении (не обязательно), но приносят постоянные дивиденды (часто — фиксированные в виде определенной доли от бухгалтерской чистой прибыли или в абсолютном денежном выражении).

Ставка капитализации - ставка, используемая для перерасчета потока доходов в рыночную.

Модель нулевого роста

Одно из предположений относительно роста дивиденда в будущем состоит в том, что размер дивидендов остается неизменным. То есть величина дивидендов на одну акцию, выплаченная за прошедший год, будет также выплачена и в следующем году и т. д.

Модель постоянного роста

Другая рассматриваемая разновидность - это модель, в которой предполагается, что дивиденды будут расти от периода к периоду в одной пропорции, т.е. с одинаковым темпом роста. Такую модель иногда называют моделью постоянного роста.Предполагается, что дивиденды на одну акцию, выплаченные за предыдущий год вырастут в данной пропорции так, что в следующем году ожидаются выплаты в размере.

Для оценки обыкновенных акций является модель переменного роста (multiple-growth model)- Главная особенность данной модели - это период времени в будущем , после которого ожидается, что дивиденды будут расти с постоянным темпом . Инвестору приходится заниматься прогнозом дивидендов до периода Т, однако при этом не предполагается, что до этого времени они будут изменяться по какому-то определенному закону Лишь после наступления периода Т предполагается, что размер дивидендов меняется с постоянным темпом роста.

Двухэтапные и трехэтапные модели.Инвесторы также применяют две модели дисконтирования дивиденда, получившие названия двухэтапной и трехэтапной моделей. Двухэтапная модель предполагает, что до некоторого момента времени существует одна постоянная ставка роста затем устанавливается другая ставка, равная .Трехэтапная модель предполагает, что одна постоянная ставка действует до некоторого времени , затем начинает действовать вторая ставка до времени , а после этого действует третья ставка.

Дивидендная политика — политика акционерного общества в области распределения прибыли компании, то есть распределения дивидендов между держателями акций. Термин «дивидендная политика» в принципе связан с распределением прибыли в акционерных обществах.

Дивидендная политика должна основывается на балансе интересов организации и её акционеров при определении размеров дивидендных выплат, на повышении инвестиционной привлекательности организации и ее капитализации, на уважении и строгом соблюдении прав акционеров, предусмотренных действующим законодательством РФ.

Целями организации в области дивидендной политики должны быть:

-признание величины дивидендов как одного из ключевых показателей инвестиционной привлекательности организации;

-повышение величины дивидендов на основе последовательного роста прибыли и/или доли дивидендных выплат в составе нераспределенной прибыли.

Спрос на акции определяется в первую очередь той дивидендной политикой, которую проводит акционерная компания. Дивиденд на акцию сигнализирует, как работает компания, получает ли она прибыль. Однако, перед руководителем акционерного общества всегда стоит проблема: отдать всю прибыль на дивиденды или реинвестировать ее в дальнейшее развитие фирмы или компании. Реинвестирование прибыли - наиболее дешевый, доступный и эффективный вид привлечения ресурсов в новые вложения.

Гипотеза Модильяни-Миллера (теорема Модильяни - Миллера) — предположение о независимости рыночной цены предприятия от структуры корпоративных ценных бумаг (соотношения собственного (акционерного) и заёмного (эмиссия облигаций) капитала, условий выплат по выпущенным ценным бумагам и т.п.) для заданного потока дивидендов, при условии рациональности экономических субъектов и совершенстве рынка капитала.

Обоснование гипотезы состоит в следующем: если финансирование деятельности предприятия более выгодно за счет заёмного капитала, а не за счет собственных источников средств, то владельцы акций предприятия со смешанной структурой капитала предпочтут продать часть акций своего предприятия, использовав вырученные средства на покупку акций предприятия, не пользующегося привлеченными источниками, и восполнив недостаток в финансовых ресурсах за счет заёмного капитала. Одновременные операции с ценными бумагами предприятий с относительно высокой и относительно низкой долей заёмного капитала приведут в конце концов к тому, что цены таких предприятий будут примерно совпадать.

Подобно большинству экономических теорий, концепция Модильяни—Миллера верна при наличии определенных предпосылок. Однако, продемонстрировав те условия, при которых структура капитала не влияет на стоимость предприятия, Модильяни и Миллер сделали важный вклад в понимание возможного влияния заёмного финансирования.

В 1963 году Модильяни и Миллер опубликовали вторую работу, посвященную структуре капитала, в которой ввели в первоначальную модель налоги на корпорации. С учетом налогообложения было показано, что цена акций непосредственно связана с использованием предприятием заёмного финансирования: чем выше доля заёмного капитала, тем выше и цена акций. Согласно пересмотренной теории Модильяни—Миллера, предприятиям следовало бы финансироваться на 100% за счет заёмного капитала, так как это обеспечило бы им наивысшие курсы акций (интересно отметить, что в соответствии с Международными стандартами финансовой отчётности англ. International Accounting Standards (IAS) и англ. International Financial Reporting Standards (IFRS) уставные капиталы обществ с ограниченной ответственностью необходимо признавать в качестве обязательств, т. е. заёмного капитала). Такой вывод обусловлен структурой налогообложения предприятий, существующей в США, — доходы акционеров выплачивают из прибыли, остающейся после уплаты налогов, а выплаты кредиторам производят из прибыли до уплаты налогов. Такое асимметричное налогообложение приводит к тому, что при увеличении доли заёмного капитала увеличивается и доля валового дохода фирмы, остающаяся в распоряжении инвесторов.

Различные исследователи пытались модифицировать теорию Модильяни—Миллера, для того чтобы объяснить фактическое положение вещей, смягчали многие из первоначальных условий данной теории. Удалось установить, что некоторые из предпосылок не оказывают существенного влияния на результат. Однако при введении в модель такого фактора, как дополнительные финансовые затраты вследствие неудовлетворительной структуры капитала, картина резко меняется. Например, экономия за счет снижения налоговых выплат обеспечивает повышение стоимости предприятия по мере увеличения доли заёмных средств в её капитале, но с некоторого момента при дальнейшем увеличении доли заёмного капитала стоимость фирмы начинает снижаться, поскольку экономию на налоговых выплатах компенсирует рост издержек от необходимости поддержания более рисковой структуры источников средств. Модифицированная с учетом этого фактора теория Модильяни—Миллера утверждает:

1. наличие определенной доли заёмного капитала предпочтительно для предприятия;

2. чрезмерное использование заёмного капитала нежелательно для предприятия;

3. каждому предприятию свойственна своя оптимальная структура капитала.

Таким образом, модифицированная теория Модильяни—Миллера, именуемая теорией компромисса между экономией от снижения налоговых выплат и финансовыми затратами (англ. tax savings-financial costs tradeoff theory), позволяет лучше понять факторы, от которых зависит оптимальная структура капитала.