3. Проблеми узгодженої взаємодії (координації) фіскально-бюджетної та грошово-кредитної політики в Україні

1. Вплив фіскально-бюджетної політики на грошово-кредитний ринок та цінову стабільність

Позитивний вплив ФБП на грошово-кредитний ринок і цінову стабільність у довгостроковому періоді забезпечується на основі розсудливої та заснованої на фіскальних правилах політики державних доходів та витрат. Негативний вплив ФБП на результативність ГКП можливий у разі надмірного зростання державних витрат і нарощування внутрішнього та зовнішнього державного боргу, що збільшує вразливість фінансової системи. Оскільки кожна політика виконує специфічні власні завдання, можливим є їх негативний взаємний вплив. Оцінювати вплив ФБП на результативність ГКП можна на підставі порівняння динаміки ключових показників ФБП (дефіциту бюджету, державного боргу, частки державних витрат у ВВП, структурних показників державних витрат), цінової стабільності (темпів інфляції), нагромадження фінансових ресурсів країни (рівня монетизації) та кредитної активності. Основна увага дослідників зосереджена саме на першому показнику (моделі Т.Серджента та Н.Уоллеса, М.Вудфорда). Багато уваги приділяється також питанням застосування інструментів ФБП у поєднанні з інструментами ГКП у рамках регулювання короткострокових коливань ділової активності.

Кейнсіанська наукова школа відводила ФБП провідну роль в економічному регулюванні і стимулюванні ділової активності, при цьому ГКП відводилася допоміжна (технічна) роль, і функція забезпечення цінової стабільності ігнорувалась. Ліберальна школа базувалася на положеннях про неспроможність держави шляхом застосування ФБП дієвим способом впливати на економічну активність у довгостроковому періоді. На підставі узагальнення негативного досвіду застосування експансіоністської ФБП, коли економічний розвиток стимулювався шляхом "накачування" сукупного попиту через механізм дефіцитного бюджетного фінансування, виникло кілька фіскальних теорій інфляції. У рамках підходів ліберальної школи пріоритетним спільним завданням ФБП і ГКП визначалася фінансова стабільність як передумова економічного розвитку. Такий цільовий пріоритет вимагає закріплення провідної ролі за ГКП, на яку покладається функція протидії циклу – обмеження попиту на етапі зростання і його стимулювання при рецесії, тоді як на ФБП – "створювати умови" для підвищення ефективності ГКП через контроль за державними витратами і дефіцитом бюджету¹²⁵.

У сучасній економічній науці пріоритетність ФБП або ГКП для вирішення конкретних завдань залишається предметом наукової дискусії, про що йшлося у пп. 1.2 та 1.3 цієї роботи. Певний консенсус досягнуто в тому, що ФБП застосовується для вирішення довгострокових завдань економічного розвитку, тоді як ГКП, як більш оперативна і гнучка, – в управлінні циклічними коливаннями. Досвід свідчить про те, що уряди намагаються застосовувати ФБП не через якісь її об’єктивні якості, а завдяки тому, що механізм цієї політики є більш доступним для використання органами виконавчої влади (в умовах незалежності центрального банку) і може використовуватися для досягнення цілей, які виходять за межі завдань контрциклічної політики¹²⁶.

Така ФБП дістала назву дискреційної, тобто такої, яка проводиться не у відповідності до правил, а за власним розсудом влади. Характерною її ознакою є структурний (дискретний) дефіцит бюджету¹²⁷, який не пов'язаний із циклічними коливаннями податкової бази і відповідних державних доходів. Проведений у п. 3.1.1 аналіз ФБП показав, що протягом періоду економічного зростання 2000–2008 рр. в Україні відбувалося нарощування державних витрат і мав місце саме такий структурний (нециклічний) бюджетний дефіцит. Дискретний, непередбачуваний характер ФБП в Україні знижував результативність ГКП в частині забезпечення цінової стабільності, оскільки сприяв нарощуванню імпорту та прискоренню інфляції.

Першим і найбільш вагомим фактором впливу ФБП на грошово-кредитний ринок є бюджетний дефіцит. Його негативний вплив на грошово-кредитний ринок залежить не стільки від обсягу, скільки від джерел його монетизацї, серед яких виділяються чотири основних:

1) монетизація дефіциту бюджету без збільшення грошової бази, тобто придбання державних боргових зобов’язань за рахунок вилучення грошей з обігу. Якщо центральний банк продає золотовалютні резерви й отримані кошти вкладає у державні боргові зобов’язання – грошова база відновлюється (тобто дефіцит покривається без емісії) і не виникає чинників порушення цінової стабільності у короткостроковому періоді;

2) монетизація дефіциту бюджету зі збільшенням грошової бази, тобто покриття дефіциту бюджету за рахунок емісії центрального банку, що негативно впливає на цінову стабільність у країні;

3) покриття дефіциту бюджету за рахунок продажу урядом державних активів (корпоративних прав, підприємств у процесі приватизації) призводить до тимчасового зменшення грошової бази, але після повернення коштів в обіг у формі державних витрат грошова база відновлюється і цінова стабільність не порушується;

4) покриття дефіциту бюджету за рахунок продажу урядом державних боргових зобов’язань на фінансовому ринку. Якщо такий продаж здійснюється на внутрішньому ринку, грошова база не змінюється, якщо на зовнішніх – з боку уряду виникає додаткова пропозиція іноземної валюти на валютному ринку, наслідком чого може бути: а) тимчасове зменшення грошової бази (у разі придбання іноземної валюти підприємствами та домогосподарствами) і її відновлення після здійснення урядом видатків з казначейського рахунку; б) збільшення грошової бази внаслідок її придбання центральним банком (так званий валютний канал пропозиції грошей). На грошово-кредитний ринок останній варіант справляє такий же вплив, як і емісійне покриття дефіциту бюджету.

В умовах розвинених фінансових ринків безпечний рівень дефіциту бюджету може бути значно вищим, ніж у країнах з ринками, що формуються, оскільки їх внутрішній фінансовий ринок спроможний поглинути значні обсяги додаткових державних боргових зобов’язань, рівень довгострокових процентних ставок є невисоким, а запозичення на зовнішніх ринках можуть здійснюватися під найнижчі проценти. Для країн ЄС припустимий рівень дефіциту бюджету відповідно до Пакту про фінансову стабільність Євросоюзу (1997 р.) становить 3% ВВП. Для України такий припустимий рівень є суттєво нижчим. А.Сухоруков довів, що припустимий рівень дефіциту бюджету для України становить 1% ВВП¹²⁸. За розрахунками Центру наукових досліджень НБУ, безпечний дефіцит бюджету для України не повинен перевищувати 2% ВВП (висновок зроблено на підставі аналізу статистичних даних по Україні за так званий "період стабілізації" 1995–2003 рр.)¹²⁹. Такі кількісні обмеження припустимого розміру дефіциту для України є обґрунтованими, зважаючи на внутрішню ресурсну слабкість та зовнішню вразливість фінансової системи країни. При цьому вважаємо, що такий припустимий рівень дефіциту (1–2% ВВП) є обґрунтованим лише у разі застосування контрциклічної, стимулюючої ФБП, і не може вважатися обґрунтованим рівнем для структурного дефіциту зведеного бюджету.

Другий канал впливу ФБП на монетарні індикатори можливий у зв’язку зі зростанням державних витрат при збалансованому бюджеті, тобто за умови покриття додаткових державних витрат за рахунок податкових надходжень. При збалансованому бюджеті, коли додаткові державні витрати фінансуються за рахунок податкових надходжень, це прямо зменшує обсяги приватних заощаджень та зумовлює зменшення наявного обсягу вільних фінансових ресурсів на ринку. Відповідно до моделі IS-LM це призводить до збільшення реальної процентної ставки і дестимулює приватні інвестиції, що може негативно впливати на економічне зростання та стан грошово-кредитного ринку¹³⁰. Така ситуація спостерігалася в Україні в 1999–2002 рр., коли фіскальний тиск зростав, а фінансовий стан суб’єктів господарювання та домогосподарств був незадовільним, що змушувало банки накопичувати надмірну ліквідність.

Третім каналом впливу ФБП на результативність ГКП є квазіфіскальні операції центрального банку. Вилучення прибутків центрального банку міністерством фінансів змінює обсяги бюджетного дефіциту і вносить корективи у його вплив на темпи інфляції, кон’юнктуру грошово-кредитного ринку та процентних ставок. Такий вплив посилюється у разі, якщо квазіфіскальні доходи становитимуть значну частку державних доходів.

Квазіфіскальна практика широко застосовується в країнах із трансформаційними економіками, де слабко розвинені фінансові ринки та спостерігається висока волатильність державних доходів, що обмежує можливості уряду позичати фінансові ресурси на ринку у випадку виникнення касових розривів при виконанні бюджету. За своєю економічною сутністю вилучення прибутку центрального банку урядом є прихованим фінансуванням дефіциту бюджету за рахунок зменшення власних коштів центрального банку.

До квазіфіскального тиску на НБУ можна віднести практику авансового перерахування до бюджету сум перевищення планових доходів над витратами. Про низьку самостійність НБУ у вирішенні багатьох питань фінансових взаємовідносин з урядом свідчать факти багаторазового одностороннього відстрочення урядом виплат боргів по кредитах НБУ; автоматичне перерахування Національним банком України платежів до бюджету за державні зобов’язання; встановлення без узгодження з НБУ таких процентних ставок по державних зобов’язаннях ОВДП, які робили їх непривабливими для покупців при розміщенні на вторинному ринку та інші. Це негативно впливає на фінансовий стан НБУ й обмежує його можливості в регулюванні грошово-кредитної сфери.

Четвертим каналом впливу ФБП на результативність ГКП у сфері забезпечення цінової стабільності можуть бути структурні зміни у складі державних витрат. У попередніх роботах серед немонетарних чинників інфляції ми виділяли зростання частки чистих непродуктивних державних видатків (на оборону, на державне управління) та соціальних трансфертів¹³¹.

Для оцінки впливу ФБП на грошово-кредитний ринок та ефективність ГКП в Україні проведено порівняльний аналіз тенденцій індикаторів структури та обсягів державних витрат із загальноекономічними та ціновими тенденціями. Таке порівняння із широкою групою макроекономічних індикаторів проведено тому, що НБУ не було встановлено чіткої експліцитної цілі для ГКП, і темпи інфляції не визначалися як цільовий орієнтир. Основними засадами ГКП на 2005 р. головною метою визначалося "забезпечення стабільності гривні як грошово-кредитної передумови і фактора економічного зростання на інвестиційно-інноваційній основі з урахуванням можливих коливань зовнішньої та внутрішньої кон’юнктури і змін в інституційному середовищі"¹³², а на 2006 р. – забезпечення стабільності грошової одиниці України як грошово-кредитної передумови збалансованого соціально-економічного розвитку. Серед ризиків, що можуть перешкодити проведенню запланованої ГКП та досягненню її основної мети, виділялися "політичні ризики, які можуть спровокувати незбалансованість бюджету та необґрунтоване зростання бюджетних витрат"¹³³. Відповідно до "Основних засад грошово-кредитної політики на 2008 рік" головною метою грошово-кредитної політики проголошувалося утримання стабільності національної грошової одиниці як важливої передумови фінансової і макроекономічної рівноваги та сталого соціально-економічного розвитку країни¹³⁴. Лише у середньостроковій стратегії ГКП, затвердженій у 2008 р., було задекларовано поступовий перехід до режиму інфляційного таргетування і встановлено перехідний період до використання інфляційного орієнтира як головної мети ГКП, протягом якого залишатиметься важливим завдання підтримки як зовнішньої стабільності національної валюти через регулювання обмінного курсу, так і внутрішньої цінової стабільності.

У табл. 3.20 наведені показники обсягів державних витрат. Частка в них соціальних трансфертів та частка видатків на економічну діяльність порівнюються з основними макроекономічними індикаторами, які характеризують стабільність цін (темпи інфляції за ІСЦ рік до року та індекс-дефлятор ВВП) і кон’юнктуру грошово-кредитного ринку (процентної ставки). Питанням зовнішньої стабільності та валютного курсу присвячено окрему частину цієї монографії (п. 3.2.4), де вони детально аналізуються.

Таблиця 3.20

Параметри зведеного бюджету і макроекономічні індикатори в Україні в 1999–2008 рр.

Показник	1999	2000	2001	2002	2003	2004	2005	2006	2007	2008
Частка державних витрат у ВВП, %	34,1	34,5	34,4	35,6	37,4	41,5	44,1	44,6	44,3	45,0
Частка соціальних трансфертів у ВВП, %	10,7	9,6	13,0	14,4	14,6	17,8	21,0	20,0	19,7	20,0
Частка видатків на економічну діяльність у ВВП, %	4,7	3,9	3,4	3,2	4,6	5,7	4,4	4,0	4,3	5,4
Дефіцит зведеного бюджету, % ВВП	-2,3	-1,1	-0,9	0,1	-0,7	-4,4	-2,3	-1,4	-2,0	-1,5
Темпи інфляції, % на рік	22,7	28,2	12,0	0,8	5,2	9,0	13,5	9,1	12,8	25,2
Дефлятор ВВП, % на рік	12,1	27,3	23,1	9,9	5,1	8,0	15,1	24,5	13,8	21,7
Темпи економічного зростання. % на рік	-0,2	5,9	9,2	5,2	9,6	12,1	2,7	7,3	7,6	2,1
Облікова ставка НБУ, % річних	45,0	27,0	12,5	7,0	7,0	9,0	9,5	8,5	8,0	12,0
Процентна ставка по кредитах, % річних	55,0	41,5	32,3	25,4	17,9	17,4	16,0	15,1	13,9	17,6

Джерело: розраховано за даними Держкомстату України та НБУ [Електронний ресурс]. – Доступний з: <http://www.bank.gov.ua; http://www.ukrstat.gov.ua>.

Дефіцит зведеного бюджету відносно ВВП протягом 1999–2003 рр. був незначним і покривався за рахунок продажу державних активів (приватизації). До 2003 р. дефлятор ВВП постійно знижувався (рис. 3.13). Частка державних витрат у ВВП протягом цього періоду зросла з 34,1 до 37,4% ВВП, при цьому частка соціальних трансфертів у ВВП зросла з 10,7 до 14,6%. ФБП протягом аналізованого періоду не справляла значного негативного впливу на грошово-кредитний ринок та цінову стабільність. Темпи інфляції знизилися з 22,7% в 1999 р. до 0,8% в 2002 р. (найнижчий рівень за всю історію України), і зросли до 5,2% в 2003 р. Зростання частки державних витрат у ВВП за рахунок посилення податкового навантаження на економіку погіршувало фінансовий стан підприємств реального сектора, реальна процентна ставка в Україні залишалася високою і становила 12,7% річних у 2003 р.

Рис. 3.13. Дефіцит зведеного бюджету і дефлятор ВВП в Україні у 1999–2008 рр., %

Джерело: побудовано автором за даними табл. 3.20.

Жорстка ФБП і скорочення дефіцитів зведеного бюджету в 1999–2002 рр. поряд із впливом інших чинників сприяли суттєвому уповільненню темпів інфляції. Проте з 2004 р. спостерігається прискорення темпів інфляції. Протягом періоду 2004–2008 р. частка державних витрат відносно ВВП зросла до 45%. Кумулятивний дефіцит за цей період становив 11,6%, що прямо пов’язано зі зростанням частки соціальних трансфертів у ВВП. Сам по собі дефіцит не можна вважати інфляційним чинником, проте пов’язавши його із напрямами зростаючих державних витрат (на соціальні виплати), можна пояснити достатньо очевидний взаємозв’язок між дефіцитом зведеного бюджету і прискоренням темпів інфляції (рис. 3.14). Зростання державних витрат протягом 2004–2008 рр., не забезпечене стабільними обсягами податкових надходжень, характеризує ФБП цього періоду як ациклічну та експансіоністську. Зростання цінової нестабільності у цей період відображає невпевненість у спроможності уряду й надалі підтримувати частку державних витрат у ВВП на досягнутому рівні за рахунок державних доходів у середньостроковій перспективі. Потенційний дисбаланс між державним доходами і зобов’язаннями держави формував стійкі інфляційні очікування в країні, починаючи з 2004 р.

Рис. 3.14. Темпи інфляції, реальні процентні ставки і дефіцит Зведеного бюджету в Україні у 2000–2008 рр.

Джерело: побудовано автором за даними табл. 3.20.

Нарощування державних витрат у 2004–2008 рр. за помірного рівня дефіциту бюджету супроводжувалося посиленням фіскального тиску на економіку. З теоретичної точки зору, реакцією грошово-кредитного ринку на таку ФБП мало стати зростання реальних процентних ставок у зв’язку з перерозподілом заощаджень на користь сектора загальнодержавного управління та домогосподарств. Проте цього не сталося. Реальні процентні ставки по кредитах, починаючи з 2002 р., мали чітко виражену тенденцію до зниження й у 2008 р. були від’ємними. Це пояснюється не лише зростанням темпів інфляції, на які коригується номінальна процентна ставка при розрахунку її реальної складової. Важливим чинником зниження процентних ставок були також нерестрикційна ГКП, а саме встановлення облікової ставки на рівні, нижчому за темпи інфляції в 2005–2008 рр., та приплив іноземного фінансового капіталу в значних обсягах. Ці суб’єктивні та об’єктивні чинники стримували зростання процентних ставок по операціях в національній валюті у відповідь на посилення фіскального тиску і зростання державних витрат. Таким чином, негативний вплив ФБП на грошово-кредитний ринок залишався непомітним. Реакція ГКП на ациклічну ФБП урядів у 2004–2008 рр. також була неадекватною, про що свідчить негативний рівень реальної облікової ставки з 2005 по 2008 р. Це зумовлювалось як об’єктивними чинниками (низький рівень процентних ставок на ринку МБК у зв’язку з насиченням ринку короткостроковими ресурсами), так і свідомою стимулюючою ГКП.

В умовах фактично фіксованого курсу гривні до долара США у цей період (якщо не брати до уваги ревальвацію гривні на рівні 5% у квітні 2005 р.) НБУ не мав дієвих важелів впливу на забезпечення цінової стабільності, окрім процентної політики. Фактичний рівень інфляції перевищував рівень облікової ставки НБУ протягом 2003–2008 рр., що свідчить про стимулюючий характер ГКП (табл. 3.21).

Політика відносно дешевих грошей, яка здійснювалася, починаючи з 2003 р., була обґрунтованою в умовах посилення фіскального тиску і пом’якшувала (поряд із впливом зовнішніх факторів – зростанням обсягів експорту та сприятливими умовами запозичень на світових фінансових ринках) негативний вплив ФБП на ділову активність і темпи економічного зростання.

Таблиця 3.21