Фактичні та прогнозні темпи інфляції і процентна політика нбу в 2001–2008 рр.,

Роки	Темпи інфляції		Облікова ставка НБУ, на кінець року, % річних
	визначені в Основних засадах ГКП, %	фактичні (грудень до грудня попереднього року), %
2001	12,3	6,1	12,5
2002	9,8	-0,6	7,0
2003	6,0-7,0	8,2	7,0
2004	5,8-6,3	12,3	9,0
2005	6,0-7,0	10,3	9,5
2006	8,5-9,5	11,6	8,5
2007	7,5	16,6	8,0
2008	15,9	22,3	12,0

Джерело: складено за даними НБУ [Електронний ресурс]. ‑ Доступний з: <http://www.bank.gov.ua/Statist/index.htm>.

Нестандартність ФБП, яка проводилась в Україні, полягає у стрімкому зростанні державних витрат та зміні їх структури протягом 2004–2008 рр. Збільшення державних витрат при незбалансованому бюджеті та структурні зміни у складі державних витрат на користь збільшення частки соціальних трансфертів (другий і четвертий канали впливу ФБП на грошово-кредитний ринок, за нашою класифікацією) справляли прямий і опосередкований вплив на зростання процентних ставок. Така ФБП потребувала і балансуючих стимулів для реального сектора з боку ГКП (у формі зниження процентних ставок), але одночасно і підвищення процентних ставок для збереження їх позитивного рівня в умовах зростання темпів інфляції. На цю ситуацію накладалися зовнішні чинники, які справляли значний вплив на грошово-кредитний ринок. Прискорення темпів інфляції в Україні було зумовлене також і зростанням пропозиції грошей через валютний канал НБУ (викуп іноземної валюти). За таких умов фактично стимулююча ГКП, про що свідчить порушення правила Тейлора, як це показано у табл. 3.21 щодо позитивного рівня реальної процентної ставки, лише прискорювала інфляційні процеси в країні поряд із впливом інших чинників.

Аналізуючи вплив ФБП на грошово-кредитний ринок, необхідно відокремлювати монетарні та немонетарні чинники інфляції. Вплив монетарних чинників на цінову стабільність розглядався нами у п. 3.2.1. Серед немонетарних внутрішніх чинників зростання темпів інфляції в Україні можна виділити нарощування частки соціальних трансфертів у ВВП з 2001 по 2008 р. Протягом 1999–2008 рр. частка видатків на економічну діяльність залишалася відносно стабільною (у межах 3,5–4,5% ВВП), за винятком 2004 і 2008 р., коли вона перевищила 5% ВВП, частка ж видатків на соціальні трансферти за цей період зросла удвічі: з 10 до 20% ВВП. Значну частину приросту додаткових надходжень від посилення фіскального тиску на економіку та економії по видатках на обслуговування державного боргу, а також надходження від продажу державних активів було спрямовано на фінансування соціальних трансфертних програм. Із перевищенням часткою соціальних трансфертів рівня 15% ВВП (рис. 3.15) намітилася тенденція до прискорення темпів інфляції в Україні.

Рис. 3.15. Соціальні трансферти, видатки на економічну діяльність і темпи інфляції в Україні у 1999–2008 рр., %

Джерело: побудовано автором за даними табл. 3.21.

Можна зробити припущення про високий ступінь взаємозв’язку прискорення темпів інфляції з експансіоністською ФБП, починаючи з 2005 р., коли частка соціальних трансфертів перевищила 20% ВВП. Надмірні обсяги таких видатків зумовили прискорене зростання споживчого попиту, яке не супроводжувалось адекватним зростанням обсягів пропозиції товарів внутрішнього виробництва і призвело до прискорення темпів інфляції та нарощування імпорту

Таким чином, структурні зміни в державних витратах протягом 2004–2008 рр. справляли переважно негативний вплив на цінову стабільність. Це загальмувало наближення ключових монетарних індикаторів до рівня розвинених країн, інфляція фактично вийшла з-під контролю, перевищивши рівень 10% у 2004 р.

Забезпечення цінової стабільності монетарними важелями можливе лише за умов розвиненості фінансових ринків, які адекватно реагують на зміну процентних ставок та дефіциту бюджету¹³⁵. В умовах відносної слабкості розвитку фінансового ринку в Україні повзуча експансія державних витрат протягом 2004–2008 рр. перешкоджала досягненню імпліцитної мети ГКП ‑ забезпеченню стабільності внутрішніх цін, оскільки її негативні наслідки не могли бути компенсовані за допомогою адекватних заходів ГКП (насамперед через вилучення надлишкових резервних грошей шляхом продажу державних облігацій з портфеля НБУ).

Аналіз показав, що НБУ лише частково враховував посилення інфляційних очікувань у процентній політиці: після зниження облікової ставки у 2001–2002 рр. до 7,0% річних, протягом 2003–2005 рр. вона поступово підвищувалася – до 9,5% річних, що було реакцією на зростання інфляції. Проте в 2006–2007 рр. неадекватність процентної політики НБУ значно посилилася – за зростання темпів інфляції до 11,6% у 2006 р. облікова ставка була знижена до 8,5% річних, за зростання темпів інфляції у 2007 р. до 16,6% на рік облікова ставка знизилася до 8% на кінець року. У 2008 р. за темпів інфляції 22,3% облікова ставка підвищилася до 12% річних, що свідчить про лише часткову реакцію ГКП на порушення фінансової стабільності. Проведений аналіз свідчить про існування певної апостеріорної узгодженості ГКП та ФБП, при цьому саме НБУ був змушений реагувати на експансію державних витрат, яка не повною мірою відповідала циклічному етапу розвитку економіки України.

За таких умов доцільно було зберегти фіскальний тиск на економіку на рівні 2003 р. і проводити узгоджену "здорову" фіскально-бюджетну політику, поєднуючи її із застосуванням монетарних стимулів підвищення ділової активності. Найважливішим ринковим сигналом, який свідчив про недоцільність подальшої бюджетної експансії, було відчутне підвищення темпів інфляції в 2003 р. до 8,8% на рік (порівняно з дефляцією в 2002 р.).

Можна зробити висновок про те, що ациклічна ФБП 2003–2008 рр. була необґрунтованою і фактично унеможливлювала досягнення цілей ГКП, починаючи з 2003 р. (під такими цілями ми розуміємо закріплення цінової стабільності, зниження інфляційних очікувань і процентних ставок).

З точки зору балансу економічних інтересів у суспільстві можна стверджувати, що вихід темпів інфляції з-під контролю ГКП, про що свідчить від’ємне значення реальної облікової ставки ex-post, означав реальні втрати для власників заощаджень, на яких власне і було перекладено прорахунки уряду в проведенні ФБП та інфляційний податок у формі знецінення заощаджень у національній валюті. З іншого боку, це активізувало попит на кредити, реальна процентна ставка за якими знизилася з 9,5% річних у 2003 р. до 3,5% річних у 2006 р., що сприяло доступності кредиту як для виробників, так і для споживачів. Прискорене зростання саме споживчого кредитування протягом цього періоду свідчить про монетарні стимули для розширення споживчого попиту і дає підстави для припущення про пом’якшення ГКП, неадекватне експансивній ФБП уряду.

Останнім важливим параметром, який ми розглянемо з точки зору впливу ФБП на грошово-кредитний ринок, є темпи зростання обсягів заощаджень, акумульованих банківською системою. Як уже зазначалося, одним із напрямів впливу ФБП на результативність ГКП є дискримінаційний вплив жорстких фіскальних заходів (наприклад скасування інвестиційних пільг у 2005 р.) на інвестиційні ресурси банківської системи (за нашою класифікацією, це – другий канал впливу ФБП на монетарні індикатори у зв’язку зі зростанням державних витрат при збалансованому бюджеті).

Зростання державних витрат може впливати на монетарні агрегати внаслідок скорочення наявних доходів суб’єктів господарювання. Порівняно вищі обсяги державних витрат, які фінансуються за рахунок податкових надходжень, зменшують обсяги приватних заощаджень. Відповідно темпи зростання грошової маси можуть відставати від запланованих у разі неузгодженості ФБП та ГКП у частині рівня перерозподілу ВВП через бюджет. Це певною мірою послаблює монетарний тиск на загальний рівень цін і знижує рівень ділової активності та темпи економічного зростання. Порівняємо зміни в обсягах державних витрат і приріст грошових агрегатів (рис. 3.16). Максимальні темпи зростання грошової маси спостерігалися у 2001–2003 рр. (від 35 до 43% на рік), при цьому темпи нарощування державних витрат були помірними (від 7 до 15% на рік у номінальному обчисленні). Дестабілізуючий вплив на динаміку приросту монетарних агрегатів справило значне нарощування обсягів державних витрат у 2004 р. – на 32%, при цьому темпи приросту грошового агрегату М2 знизилися вдвічі, до 18% за рік з 36% у 2003 р. Таке різке скорочення було зумовлене також впливом політичної нестабільності 2004 р. Різке прискорення темпів зростання грошової маси в 2005 р. до 39% поряд зі зростанням державних витрат на 20% частково пояснюється відновленням довіри до банківської системи та тимчасовою політичною стабілізацією.

Протягом 2001–2005 рр. темпи збільшення грошової маси випереджали темпи збільшення внутрішнього кредиту, і вплив зовнішніх чинників на ці процеси не був вирішальним. Очевидно, що вплив ФБП на грошово-кредитний ринок у цей період був негативним, про що свідчать порівняно нижчі темпи зростання обсягів кредитування.

Рис. 3.16. Тенденції ФБП і формування попиту на гроші в Україні в 1999–2008 рр., %

Джерело: побудовано автором за даними Держкомстату та НБУ [Електронний ресурс]. ‑ Доступний з: <http://ukrstat.gov.ua/; http://bank.gov.ua/>.

У 2006–2008 рр. темпи нарощування державних витрат уповільнюються з 15 до 8%, паралельно скорочуються темпи зростання грошової маси. У той же час обсяги кредитування зростають з рекордними за весь період 1999–2008 рр. темпами – 50% на рік. Вирішальний вплив на ситуацію на грошово-кредитному ринку в цей період справляли зовнішні запозичення, за рахунок яких генерувався кредитний бум.

Отже, проведений аналіз впливу ФБП на грошово-кредитний ринок та цінову стабільність в Україні протягом 1999–2008 рр. дав підстави для таких узагальнень:

• скорочення та стабілізація державних витрат у 1999–2003 рр. у поєднанні з посиленням фіскального тиску сприяли зниженню темпів інфляції і процентних ставок в Україні (оптимальні рівні реальних процентних ставок встановилися у 2003 р.);

• проведення ациклічної ФБП (нарощування державних витрат в умовах економічного зростання і підвищення частки соціальних трансфертів до рівня 15% ВВП у 2004 р.) поряд із впливом зовнішніх чинників призвело до посилення інфляційних очікувань та зниження ефективності ГКП, якщо оцінювати її за критерієм цінової стабільності;

• ациклічна, експансіоністська ФБП уряду не поєднувалась із рестрикційною контрциклічною ГКП, яка була б адекватною в умовах швидкого економічного зростання та кредитного буму, що стало додатковим чинником (поряд із впливом зовнішніх чинників) прискорення темпів інфляції в Україні.