8.4. Стратегия инвестирования

Поддержание прибыльности работы фирмы происходит за счет поддержания конкурентных преимуществ и финансирования процессов производства товаров. Высокая финансовая отдача – один из критериев для новых инвестиций. Традиционный анализ инвестиций (как в финансовом менеджменте) усиливается рассмотрением стратегии инвестирования:

- инвестиции как часть стратегического плана развития фирмы;

- инвестиции вносят в конкурентное преимущество гибкость процесса, качество продукции и др.;

- инвестиции связаны с жизненным циклом товара;

- анализ финансовых результатов с учетом изменения оперативных факторов (изменение расходов материалов, доработки, технологии, ремонт оборудования, обучение персонала и др.);

- как инвестиции отражаются на доходе различных проектов, гарантирующих возрастание потенциала фирмы и уменьшение риска?

Инвестиции, переменные затраты и денежные потоки

Производственные процессы имеют различные постоянные и переменные затраты.

Пример инвестиций и переменных затрат

Про-цесс	Текущие пер. затр	Уменьшение затрат				Новые перем. затра-ты	Добавл. капвлож. в текущем году	Добавл. капвлож. в последую-щем году
		Труд	Отхо-ды	Пло-щади	Запа-сы
А	20	3	2	0,5	0,5	14	5000	25000
В	20	1,25	1,75		0,5	16,5	5000	25000
С	20					20

Анализ денежного потока для процесса А

	0	1		2		3	4	5	Годы
Кап-влож.	5000		25000						2	3	4	5
Новые затраты					14000	7000	7000	1400	1000 шт.	500	500	100
Чистая эконом.					6000	3000	3000	600
Денежн. резерв								5000
Аморти-зация			3000		3000	3000	3000	3000
Денеж-ные потоки	-5000		-22000		9000	6000	6000	8600

Чистая текущая стоимость

Определение приведенной стоимости связано с оценкой денежной стоимости во времени. Инвестиции в банк под 5 % годовых в 100 ед. через год будут стоить 105 ед. Через 2 года 105 * (1 + 0,05) = 110,25.

В общем виде F = P (1+i)^N,

F – будущая стоимость, Р – текущая стоимость, i – процентная ставка, N – число лет.

В инвестиционном процессе обычно определяют текущую стоимость по будущим доходам: ,

- коэффициент дисконтирования.

Денежный поток во времени приводится к текущему времени:

чистая текущая стоимость , net present value (NPV).

Чистая текущая стоимость, чистый дисконтированный доход – один из лучших подходов к определению эффективности инвестиционных процессов. Используются и другие показатели – внутренняя норма доходности, индекс рентабельности, срок окупаемости и др.

Недостатки:

• инвестиции с одинаковым чистым дисконтированным доходом могут иметь различные циклы жизни проекта, остаточную стоимость;

• инвестиции с одинаковым чистым дисконтированным доходом могут иметь разные денежные потоки;

• предполагается, что известны процентные ставки;

• платежи – в конце периода, а в жизни не так.

Наиболее точную оценку эффективности инвестиционного проекта можно определить на основе использования оптимизационной модели функционирования и развития предприятия [10, 68].

Для обоснования расчетов в модели уровня накладных расходов, относимых на инвестиционный проект были проведены специальные исследования. На основе фактических данных была построена линейная регрессионная модель, отражающая уровень накладных расходов относительно объемов реализованной продукции. Представим исходные данные (с 1999 г.) в табл. 8.4.1.

Таблица 8.4.1

Накладные расходы и объем реализации продукции (млн руб.)

Годы	1	2	3	4	5	6	7
Накладные расходы	3,27	4,91	8,61	13,72	17,72	20,66	26,18
Объем реализации	9,98	13,98	31,1	65,36	77,51	83,25	116,6

Темпы прироста реализованной продукции опережают темпы прироста накладных расходов по всем годам деятельности предприятия. Именно из-за этого возникает эффект экономии на условно-постоянных накладных расходах. Поэтому и при оценке эффективности инвестиционных проектов следует учесть такой эффект. При увеличении объемов продаж новой продукции следует на новую продукцию отнести только реальный прирост накладных расходов, а не средний их уровень, приходящийся на рубль заработной платы, рубль товарной продукции и др. Для этого следует иметь зависимость роста накладных расходов от увеличения объемов продаж, реализации.

Поэтому информацию, данную в табл. 8.4.1, представим в виде зависимости накладных расходов (смешанных условно-постоянных и условно-переменных накладных расходов) от величины объемов реализованной продукции, т.е. из смешанных расходов следует выделить постоянные и переменные. Лучше всего такое разделение выполняется с помощью статистических методов (с помощью метода наименьших квадратов) - строится уравнение регрессии на основе данных за ряд прошедших периодов: Z_см = C_п,см + b*R, где Z_см - объем смешанных затрат, С_п,см - постоянные расходы, b - ­удельные переменные накладные расходы на рубль реализованной продукции, R – объем реализованной продукции. С помощью такой функции можно прогнозировать смешанные накладные расходы на планируемые периоды. Подобный подход прогнозирования значений Z_см очень удобен для оптимизационной модели деятельности предприятия как задачи линейного программирования (см. 7.3.4).

Данные табл. 2, представим в виде зависимости накладных расходов от общей величины реализованной продукции. Указанная зависимость носит линейный характер типа у = а + b*х . Для рассматриваемых данных применение метода наименьших квадратов при нахождении значений параметров уравнения прямой линии приводит к решению системы двух так называемых нормальных уравнений:

Σу = а*n + b*Σх, Σух = а*Σх + b*Σх² , n - число лет предыстории,

отсюда: 95,07 = 7*а + 397,78*b, 7411,79 = 397,78*а + 32068,1* b;

а = 1,50177, b = 0,21257; у = 1,50177 + 0,21257* х.

Полученное решение (коэффициент корреляции r = 0,9935 близок к единице, r² = 0,987) позволяет для прогнозных расчетов использовать следующее условие формирования уровня накладных расходов Z_см,t по годам планирования:

Z_см,t = Z_см,0 + b*( R _t - R ₀ ),

где Z_см,0 - уровень накладных расходов в базовом году,

R₀ - объем реализации продукции в базовом году,

R _t - рассчитанный в модели уровень реализации продукции в году t .

Представленная тенденция изменения накладных расходов отражает и относительную экономию (либо убытки). Так, предположим, что рост реализации (с учетом инфляции) проданной продукции составил 1%. Прогнозный прирост накладных расходов должен составить 0,212%. В среднем доля накладных расходов в товарной продукции составляет 23,9% (95,07/397,78). Если бы накладные расходы выросли бы пропорционально росту объемов реализации, то этот рост составил бы 0,239%. Экономия на накладных расходах составляет 11,3% ((0,239-0,212)/0,239), т.е. эффект не очень велик. Это говорит о том, что в накладных расходах достаточно значительна доля переменных накладных расходов (затраты, связанные с работой оборудования и др.). Рост заработной платы управленческих кадров также может опережать темпы роста объемов продаж.

Анализ использования оптимизационной модели функционирования предприятия для оценки экономической эффективности инвестиционного проекта рассмотрим на примере запуска в производство одного из изделий. Данной продукции соответствовали следующие проектные технико-экономические и финансовые показатели в базовом году:

прибыль на единицу продукции, руб. – минус 488;

прямые и переменные затраты на единицу продукции, руб. – 6548, в том числе основная заработная плата с начислениями 1320 руб.;

маржа на единицу продукции, руб. – 7202;

рентабельность продукции – минус 3.4%,

объем инвестиций на доработку и техническую подготовку производства

по годам в тыс. руб.: 100, 47, 0, 0,0;

спрос на продукцию по годам в шт.: 0, 57, 70, 90,100.

При существующей методике разнесения накладных расходов пропорционально затратам прямой заработной платы (5,826 руб. на рубль основной заработной платы с начислениями) себестоимость этой продукции составляет 14238 руб., что превышает ее оптовую цену 13750 руб. Если провести анализ эффективности запуска в производство данной продукции по существующим методикам, то ЧДД будет отрицательным. Он определяется отрицательными чистыми денежными потоками по годам (прибыли нет, инвестиционные затраты и прирост оборотного капитала – отрицательный денежный поток). Поэтому на данном примере представим реальную картину финансовых потоков.

Фактически происходит следующее. Условно-постоянные расходы растут при увеличении объемов производства. Так, для рассматриваемого производства мы показали, что с ростом объемов продаж растет себестоимость продукции, а в ней – и накладные расходы (постоянные и переменные). Рост накладных расходов относительно реализованной продукции составляет 21,2% (b = 0.212). Следовательно, при увеличении объемов реализованной новой продукции на тысячу руб. условно-постоянные расходы в среднем растут на 212 руб. Именно эти расходы и следует отнести на себестоимость новой продукции при расчетах эффективности инвестиций.

Если пересчитать себестоимость всей продукции с учетом эффекта от расширения объемов производства, то экономия на накладных расходах будет учтена в себестоимости и другой продукции. Себестоимость новой продукции в этом случае возрастет. Использование таких значений себестоимости новой продукции при оценке чистых денежных потоков будет методической ошибкой (нарушается принцип – сравнение «с проектом» и «без проекта», учет всех наиболее существенных последствий проекта, которые относятся только к нему), так как часть эффекта уже не будет учтена при расчетах эффективности проектов. Необходимые данные и расчет эффективности запуска в производство новой продукции представим в табл. 8.4.2.

Расчет объемов реализации, прямых затрат, расходов основной заработной платы основаны на данных по спросу на продукцию, оптовых ценах, прямых затрат, затрат основной заработной платы на единицу продукции, индексов инфляции по годам. Накладные расходы, рассчитанные по заводской методике, определяются как произведение расходов заработной платы с начислениями на объем реализованной продукции на параметр 5,826. Ясно, что при этом следует учесть и часть эффекта на экономии накладных расходов. Как правило, при формировании бизнес-планов реализации инвестиционных проектов это не делается. Такой эффект составляет 11,3% от расчетных объемов накладных расходов (он показан в расчетах).

Прирост оборотного капитала определяется следующим образом. В исходной информации задается доля дебиторской задолженности относительно объема проданной продукции – 0,1819. Этот параметр используется и при моделировании. В этом случае прибыль по проданной продукции не совпадает с прибылью от реализации. Это обстоятельство учтено и в расчетах в табл. 8.4.2. Доля запасов задается относительно себестоимости проданной продукции – 0,1764. Уровень кредиторской задолженности задается относительно себестоимости проданной продукции – 0,238. Эти данные позволяют рассчитать объем прироста оборотного капитала как в рассматриваемом примере оценки эффективности инвестиционного проекта, так и при моделировании деятельности предприятия на пятилетний период. Так, при объеме продаж в 878 тыс. руб. прирост уровня оборотного капитала составит 123 тыс. руб. (878*0.1819 + 604*0.1764 – 604*0.238). Здесь 604 = (418 + 186) тыс. руб. - себестоимость проданной продукции.

Таблица 8.4.2

Локальный расчет эффективности проекта запуска

в производство нового изделия

Показатели, тыс. руб. \ годы с учетом инфляции	1	2	3	4	5
Объем продаж с учетом инфляции		878	1202	1707	2062
Прямые затраты		418	572	813	982
Основная заработная плата с начислениями		84	115	164	198
Накладные расходы, рассчитанные по заводской методике, но с учетом экономии на условно-постоянных расходах		489-55 = 434	670-75 = 595	956-108 = 848	1153-130 = 1023
Прибыль, рассчитанная по заводской методике		26	35	46	57
Накладные расходы, принятые в расчетах		186	255	362	436
Неучтенные в себестоимости этой продукции накладные расходы		248	340	487	586
Прибыль по проданной продукции		274	375	533	643
Прибыль от реализованной продукции		225	356	505	623
Чистая прибыль от реализации продукции		171	272	384	473
Инвестиции	-100	-53
Прирост оборотного капитала		-123	-31	-52	-28
Амортизация		5	5	5	5
Чистый денежный поток по годам	-100	0	246	337	450
Коэффициент дисконтирования	1	0.833	0,746	0,677	0,621
ЧДД по годам	-100	0	183,5	228	279,5
ЧДД нарастающим итогом	-100	-100	83,5	311,5	591

Из данных табл. 8.4.2 видно, что если бы накладные расходы рассчитывались бы по заводской методике, то прибыль по годам с учетом экономии на условно-постоянных расходах не может обеспечить финансирование инвестиций и прирост оборотного капитала, т.е. ЧДД для такого проекта рассматривался бы как отрицательный. Фактически же срок окупаемости такого проекта составляет немного более 2,5 года, а ЧДД проекта к концу пятого года достиг бы 591 тыс. руб.

Рассмотренный инвестиционный проект участвует и при моделировании деятельности предприятия на пятилетний период. При этом рассмотренный методический подход отражения в расчетах эффективности инвестиционных проектов, внедряемых на действующих промышленных предприятиях, только прироста накладных расходов, связанных с увеличением объемов продаж и реализации продукции по данным проектам, успешно может быть использован и при моделировании. В модели к тому же учитывается не только эффект от расширения производства, но и от взаимодействий проектов, использования прибыли от проектов в другом производстве и др., т.е. учитывается системный, синергетический эффект [10, 67].

С помощью модели функционирования предприятия определить ЧДД проекта достаточно просто. Решение задачи на максимум ЧДД дает общую оценку ЧДД работы предприятия. Она составила 4866 тыс. руб. Исключим возможность включения в план рассматриваемого проекта. Тогда разница результатов расчета с указанным проектом и без него даст системную оценку ЧДД рассматриваемого проекта. Без данного проекта общая величина ЧДД составляет 4218 тыс. руб. Следовательно, системная оценка экономической эффективности инвестиционного проекта составляет 648 тыс. руб. Разница в 57 тыс. руб. соответствует системному эффекту данного проекта. При решении задачи линейного частично целочисленного программирования использовалось программное обеспечение [38].

Интересна информация о двойственных оценках ограничений, объективно-обусловленных оценках [66] по спросу на рассматриваемое изделие по годам его выпуска: второй год – 3,32 тыс. руб., начало выпуска продукции; третий год – 3,024 тыс. руб.; четвертый год – 2,52 тыс. руб.; пятый год – 0,402 тыс. руб. Такие оценки означают, что при выпуске дополнительной единицы продукции ЧДД в целом для предприятия вырос бы на указанные оценки. Наибольшая оценка – для первого года выпуска продукции. Получаемая прибыль в начале воспроизводственного процесса создает мультипликаторный эффект – она идет на развитие производства, финансирование прироста оборотного капитала, создает эффект, который передается в последующие годы. В последнем году такая оценка наименьшая – она учитывает эффект только одного года.

Итак, с помощью моделирования получена системная оценка экономической эффективности инвестиционного проекта. Она почти на 10% больше, чем та оценка, которая получена на основе традиционного решения. Это не много. Однако даже в трудных условиях предприятия сельскохозяйственного машиностроения, когда рентабельность продаж не превосходит 5%, а рентабельность активов близка к нулю, системный эффект имеет место. Можно ли увеличить оценку проекта? Необходимо в полной мере учесть релевантный денежный поток. Как показало оптимизационное решение, не вся чистая прибыль используется – нет эффективного ее приложения. Возможно увеличение объемов продаж и реализации, но при этом уменьшается ЧДД (идет опережающий рост оборотного капитала, проекты, не вошедшие в оптимальный план, не достаточно эффективны). В этом случае можно получать проценты по депозитным вкладам. В расчетах принята ставка по депозитам в размере 8%. В этом случае ЧДД предприятия возрастает до 5028 тыс. руб., без рассматриваемого проекта ЧДД – 4396 тыс. руб. Как видим, ЧДД проекта снижается до 632 тыс. руб. Дело в том, что в первый год по рассматриваемому проекту имеют место только инвестиционные затраты на техническую подготовку производства, производства и реализации продукции нет. ЧДД однако очень чувствителен к характеру денежного потока во времени. Таким образом, можно учесть любой релевантный денежный поток, который касается в той или иной форме реализацию инвестиционного проекта. Это повлечет за собой уточнение оценки экономической эффективности инвестиционного проекта.

Таким образом, одна из сложнейших задач экономического управления предприятием, связанная с оценкой эффективности реализации на предприятии инвестиционного проекта может быть решена с помощью моделирования. При этом задача может быть решена тем точнее, чем качественнее будут отражены процессы, происходящие на предприятии: воспроизводственный, финансово-экономический. Оценка эффективности инвестиционного проекта осуществляется как бы на основе погружения его в производственно-экономическую систему. Проект влияет на деятельность предприятия. На предприятии, в свою очередь, формируется свои ограничения по реализации проекта. В итоге с точки зрения функционирования всего предприятия мы получаем оценку влияния проекта на все основные показатели работы предприятия.