Тема 14. Модель остаточной прибыли Литература к теме 14:

Волков Д.Л. Теория ценностно-ориентированного менеджмента: финансовый и бухгалтерский аспекты. СПб.: Издат. дом С.-Петерб. ун-та, 2006. Гл. 5 (с. Гл. 5 (с. 207 – 254).).

Основные положения темы

В предыдущей теме были рассмотрены основные подходы к оценке ценности компании. Как было уже сказано выше, одним из основных подходов является затратный подход, в рамках которого выделяется три основных метода. В данной главе остановимся более подробно на модели остаточной чистой прибыли компании и методе оценки ценности компании, основанном на данном методе.

Модель остаточной чистой прибыли (residual earnings model — REM) предполагает, что фундаментальная ценность собственного капитала организации складывается из двух элементов: балансовой стоимости собственного капитала на момент оценки и величины прироста фундаментальной ценности над балансовой, определяемой, в свою очередь, как бесконечный поток остаточных чистых прибылей, дисконтированных по ставке затрат на собственный капитал. В самом общем виде уравнение, задающее фундаментальную оценку ценности компании с помощью модели остаточной чистой прибыли , имеет вид:

, где (14.1)

- остаточная чистая прибыль,

- доходность на собственный капитал.

Остаточная чистая прибыль (residual earnings – RE) есть экономическая чистая прибыль, т.е. чистая прибыль за вычетом затрат на собственный капитал.

(14.2)

k_E – требуемая отдача на собственный капитал

(14.3)

ROE – k_E = RROE residual return on equity – остаточная рентабельность собственного капитала

Оценка компании методом остаточной прибыли с учетом продолженной ценности

, где (14.4)

_– фундаментальная ценность собственного капитала по методу остаточной прибыли

PV – приведенная ценность

СV (continuing value) – продолженная ценность собственного капитала

Продолженная ценность может быть рассчитана с помощью трех подходов, представленных ниже. Она может быть равна нулю (в случае если компании не будет создавать продолженную ценность в постпрогнозный период). Она может быть равна отношению остаточной прибыли к стоимости капитала (в случае, если в построгнозный период компании создает постоянный поток остаточных прибылей). Также продолженную ценность можно найти с помощью формулы Гордона в случае, если компания будет генерировать в постпрогнозный период остаточную прибыль с постоянным темпом роста g.

, где

g – темп роста;

k_E – ставка затрат на капитал.

Практикум по теме 14 Контрольные вопросы:

1. Дайте определение остаточной прибыли организации.

2. Какие существуют подходы к нахождению остаточной чистой прибыли?

3. Чем отличаются между собой чистая прибыль организации и остаточная чистая прибыль организации?

4. Что такое продолженная ценность компании?

5. Какие существуют подходы к определению продолженной ценности организации?

6. Назовите плюсы оценивания компании методом остаточной чистой прибыли.

7. Назовите минусы оценивания компании методом остаточной чистой прибыли.

8. В каком случае можно сделать вывод о том, что компания создает ценность для акционеров?

9. Если ценность компании, полученная по методу остаточной чистой прибыли выше капитализации компании, какой можно сделать вывод?

10. Если ценность компании, полученная по методу остаточной чистой прибыли выше балансовой стоимости компании, какой можно сделать вывод?

Задание 14.1.

Рассчитайте остаточную прибыль на основе данных, представленных в таблицах, двумя методами.

Допустим, что в нашем примере требуемая доходность на собственный капитал составляет 20%. Тогда:

Таблица 1

№	Показатель	Обозна- чение	2009	2010	2011
1.	Чистая прибыль	NI	33 480
	Затраты на собственный капитал:
2.	Требуемая отдача	kE	15%
3.	Собственный капитал на начало года	E	110 117
4.	Итого затраты на собственный капитал		16 518
5.	Остаточная чистая прибыль	RE	16 963

Таблица 2

№	Показатель	Обозна- чение	2009	2010	2011
1.	Значение собственного капитала на начало года	E	110 117
	Спрэд (остаточная рентабельность)
2.	Рентабельность собственного капитала (CК на начало года)	ROE	30,40%
3.	Требуемая доходность	kE	15,00%
4.	Итого спрэд (остаточная рентабельность)	RROE	15,40%
5.	Остаточная чистая прибыль	RE	16 963

Задание 14.2.

Кто прав: покупатель или продавец?

Случай ОАО «НК Юкос»

В начале 1999 г. рынок акций ОАО «НК Юкос» был практически неликвидным: цена спроса колебалась около отметки 0,68 руб. за акцию, а цена предложения – 14,45 руб. за акцию. В связи с тем, что разрыв цен был велик, на РТС в январе-феврале 1999 г. не было зафиксировано ни одной сделки с акциями данной компании. Оцените фундаментальную (внутреннюю) стоимость акции НК «Юкос» по состоянию на начало 1999 г. и сделайте вывод о ее недооцененности (переоцененности) с точки зрения рыночных цен для двух сценариев.

Сценарий 1. Инвесторы смогли точно спрогнозировать рост нефтяных цен в конце 1999 – 2000 гг. и соответственно, величину чистой прибыли НК «Юкос» в 1999 – 2000 гг. В данном сценарии предполагается, что величина остаточной чистой прибыли НК «Юкос», начиная 2002 г., остается на уровне 2001 г.

Сценарий 2. Инвесторы смогли точно спрогнозировать величину чистой прибыли НК «Юкос» за 1999 г., а далее предположили, что в 2000 – 2001 гг. ежегодный темп прироста чистой прибыли составит 25%, а начиная с 2002 г., остаточная чистая прибыль останется на уровне 2001 г.

Для обоих сценариев предполагается, что стоимость собственного капитала составляет 60%, количество акций в обращении – 2 237 млн. шт. Балансовая оценка стоимости собственного капитала на 01.01.1999 составляет 9 861 млн.руб. Данные о фактической величине чистой прибыли (в млн.руб.) представлены в таблице:

1999 г.	2000 г.	2001 г.
31 115	111 300	104 660

Задание.

Определите фундаментальную ценность акций ОАО «НК Юкос» согласно сценарию 1 и сценарию 2.

Таблица 3