9.3. Методичні підходи до оцінки вартості підприємства.
Методи оцінки вартості підприємства групуються в рамках трьох основних підходів:
підходу, заснованого на оцінці вартості майна підприємства (майнового підходу);
підходу з погляду прибутковості підприємства (дохідного підходу);
підходу, заснованого на аналізі ринкової вартості аналогічних підприємств (порівняльного чи ринкового підходу).
Вибір методу залежить від мети оцінки. Наприклад, методи, використовувані для оцінки підприємства з метою оподатковування, можуть значно відрізнятися від тих, які застосовуються при його ліквідації, тому що в першому випадку об'єкт оцінюється як діюче підприємство. Визначення вартості пайової участі в підприємстві і вартості інвестицій припускає прогнозування майбутніх грошових потоків і їх дисконтування. За результатами оцінки, отриманим шляхом використання різних методів, визначаються переваги і недоліки кожного з них.
Рис. 9.1. Методи оцінки вартості підприємства
Методи порівнюються за наступними критеріями:
можливість відбити дійсні наміри продавця і покупця;
якість інформації, на основі якої виробляється аналіз;
здатність методів враховувати кон'юнктурні коливання і вартість грошей.
До методів, заснованим на оцінці активів, відносяться:
метод балансової вартості;
метод скоректованої балансової вартості;
метод заміщення;
метод ліквідаційної вартості.
Метод балансової вартості базується на оцінці потенціалу підприємства, накопиченого в минулому. Чиста балансова вартість підприємства розраховується по формулі:
ЧБВ= А-ЗА-ЗП,
де ЧБВ - чиста балансова вартість підприємства;
А - активи;
ЗА - усі види зносу активів;
ЗП - зобов'язання підприємства (кредити, позики, розрахунки).
Цей метод дозволяє швидко, просто й ефективно установити, якими активами фактично розташовує підприємство за умови правильної облікової політики. Однак варто мати на увазі, що він базується на даних про активи за цінами їхнього придбання, що непридатні, якщо вартість підприємства визначається в умовах високої інфляції, оскільки вартість матеріальних активів виявляється заниженою. Крім того, частина активів може виявитися нереалізованої на ринку.
Метод скоректованої балансової вартості на відміну від попереднього методу враховує величину переоцінки фондів підприємства:
СЧБВ =А-ЗА+П-ЗП,
де П ‒ величина переоцінки фондів підприємства.
Для стабільно працюючих підприємств, що не планується закрити в доступному для огляду майбутньому, скоректована чиста балансова вартість досить надійно відбиває нижню межу його ціни. Але, мабуть, головний недолік методів оцінки активів по балансовій і скоректованій балансовій вартості полягає в тому, що вони не відбивають прибуток, що одержує і може одержати підприємство в майбутньому від використання своїх активів. Тому, якщо як критерій оцінки застосовувати тільки балансову чи скоректовану балансову вартість, не виключено, що підприємство, що має великий обсяг чистих активів, буде оцінено вище, але приносити істотно менший прибуток і навіть бути збитковим. І навпаки, підприємство, що має не дуже високу вартість активів, але виробляюче високорентабельну продукцію, буде мати більш низьку вартість.
Метод заміщення дозволяє одержати відповідь на питання: скільки коштів буде потрібно для того, щоб зараз почати такий же бізнес і досягти аналогічного положення на ринку? Метод містить у собі визначення економічної вартості майна підприємства шляхом установлення вартості заміщення оцінюваної власності з урахуванням виправлень на її фізичний і моральний знос. Чиста вартість заміщення активів (ЧВЗ) визначається по формулі
ЧВЗ= Ца-Зф-Мз,
де Ца - поточна ціна аналогічних активів на ринку;
Зф - фізичний знос;
Мз - моральний знос.
Метод оцінки вартості заміщення більш реалістичний, ніж метод балансової вартості, тому що базується на поточній вартості активів і тому в більшому ступені придатний для оцінки підприємств в умовах інфляції. Крім цього, даний підхід найбільш прийнятний при установленні вартості об'єктів для цілей страхування. Його можна також застосовувати для оцінки окремих видів активів. Однак сучасні активи, як правило, технічно більш досконалі, що утрудняє пряме порівняння зі старими і вимагає використання відповідних поправочних коефіцієнтів. Крім того, як і методи балансової і скоректованої балансової вартості, він не відбиває здатність активів приносити прибуток.
Метод ліквідаційної вартості використовується:
при банкрутстві і ліквідації підприємства;
при оцінці заявок на покупку підприємства;
при експертизі шахрайських угод по передачі прав власності третім особам;
при експертизі програм реорганізації підприємства;
при санації підприємства без судового розгляду;
при виробленні плану погашення боргів підприємства-боржника, у разі виникнення загрози банкрутства.
Ліквідаційна вартість показує, скільки залишиться коштів після ліквідації підприємства, продажу його активів і виплати боргів. Як відомо, ліквідаційна вартість менше скоректованої балансової вартості на величину ліквідаційних витрат, що включають комісійні при продажі бізнесу, на величину витрат, зв'язаних з реалізацією товарних запасів, збором дебіторської заборгованості, звільненням персоналу й ін.
Розрізняють так називану упорядковану ліквідацію, коли розпродаж активів здійснюється протягом розумного періоду часу, щоб можна було одержати високі ціни продажу активів. Для найменш ліквідної нерухомості підприємства цей період складає біля двох років. Він включає час підготовки активів до продажу, час доведення інформації про продаж до потенційних покупців, час на обмірковування рішення про покупку й акумулювання фінансових засобів на покупку, власне покупку, перевезення й ін. Упорядкованої ліквідації активів відповідає поняття «упорядкована ліквідаційна вартість підприємства».
Поряд з упорядкованою ліквідацією підприємства існує примусова ліквідація, що означає, що активи розпродаються настільки швидко, наскільки це можливо, часто одночасно і на одному аукціоні. Примусової ліквідації відповідає поняття «примусова ліквідаційна вартість підприємства».
Метод ліквідаційної вартості припускає інвентаризацію й оцінку кожного активу з урахуванням специфічних факторів, таких як місце розташування, ступінь спеціалізації, ліквідності і т.п. Причому одні з них збільшують ліквідаційну вартість, інші ‒ зменшують. Ліквідаційна вартість використовується, коли бізнес не приносить доходу і немає перспектив розвитку. Таким чином, ліквідаційна вартість визначає мінімальну ціну підприємства при його продажі у випадку високої імовірності банкрутства підприємства.
Методи, засновані на оцінці доходів підприємств:
метод капіталізації доходу;
метод розрахунку періоду окупності;
метод дисконтування грошових потоків.
Метод капіталізації доходу полягає у визначенні величини щорічних чистих доходів підприємства, що відповідає цим доходам норми капіталізації і розрахунку ціни підприємства, що приносить даний обсяг чистих доходів. Під чистим доходом звичайно розуміється сума чистого прибутку й амортизації. При розрахунку чистого доходу важливо правильно вибрати період часу, за який виробляються розрахунки. Можна використовувати дані про доходи за кілька періодів у минулому і прогнози на найближче майбутнє. Наступний важливий момент ‒ вибір способу розрахунку чистого доходу. Найпростіший спосіб ‒ розрахунок середньоарифметичної величини. Більш точна ринкова ціна підприємства, як правило, виходить у випадку оцінки прибутковості по формулі середньозваженої чи по тренду. Іншим складним моментом у цьому методі є визначення норми чи капіталізації мультиплікатора.
Під капіталізацією розуміється процедура переведення потоку доходів у показник поточної вартості для даного об'єкта шляхом розподілу показника доходів на фактор, називаний нормою капіталізації. Під нормою капіталізації розуміється показник, використовуваний для переведення визначеного потоку чистого доходу в індикатор поточної вартості підприємства.
Наприклад, якщо потік чистого доходу 10 млн. грн. капіталізується на 20%, потрібно 20 млн. грн. розділити на 0,20, що відповідає вартості, що капіталізується, 100 млн. грн. Мультиплікатор являє собою показник, зворотний нормі капіталізації. Ринкова ціна підприємства на основі цього методу визначається в такий спосіб:
Ринкова ціна підприємства = Середній чистий доход/Норма капіталізації
чи Ринкова ціна підприємства = Середній чистий доход х Мультиплікатор.
Величина ставки чи мультиплікатора норми капіталізації залежить від стійкості доходу підприємства. Якщо підприємство має стійке зростання прибутку, вибирається більш низька норма капіталізації, що приводить до збільшення ринкової ціни підприємства. При нестабільних прибутках підприємства норму капіталізації збільшують. Але в будь-якому випадку її рівень не може бути нижче середньої величини позичкового відсотка.
Головна перевага методу капіталізації прибутку в тому, що він відбиває потенціал чистого доходу, що може принести бізнес. Норма чи капіталізації мультиплікатора дозволяє врахувати ризик чи галузі ризик підприємства. Однак у країнах, де ринок тільки формується, вітчизняні мультиплікатори ще не публікуються, а «імпортні» можуть виявитися марними, тому що може вийти, що буде розрахована ринкова ціна, яку б заплатили за підприємство, але в іншій країні. Крім того, в інфляційній економіці важко прогнозувати розміри прибутку, а поточні величини не завжди є реалістичними покажчиками на майбутнє. Особливо гостро цей недолік виявляється в умовах корінного ламання економічного зовнішнього середовища, у якій функціонують українські підприємства. Метод розрахунку періоду окупності також дозволяє оцінити вартість підприємства на базі чистих доходів. У цьому методі прогнозується грошовий потік і розраховується кількість років, необхідних для того, щоб інвестиції окупалися для підприємства чи для інвестора.
Визначення ринкової ціни підприємства методом розрахунку періоду окупності особливо зручно для умов підвищеного ризику, у тому числі інфляційного. Однак цей метод дозволяє врахувати лише грошовий доход, що буде одержувати підприємство не за повний період експлуатації, тобто не враховуються доходи останніх періодів, унаслідок чого ринкова ціна підприємства може бути визначена неправильно.
Метод дисконтування грошових потоків включає наступні етапи:
прогнозування майбутніх грошових потоків;
визначення відповідної ставки, що дисконтує;
дисконтування майбутніх грошових потоків;
перебування суми дисконтованих грошових потоків для визначення чистої поточної вартості.
Найбільш складним і відповідальним моментом в оцінці підприємства цим методом є складання прогнозу доходів (чи грошових потоків) підприємства на найближчі 3 -5 років. Але оскільки при такій тривалості імовірність відхилення від прогнозу досить велика, складається спектр прогнозів ‒ оптимістичний, реалістичний і песимістичний.
Під оптимістичним прогнозом розуміється оцінка прибутковості підприємства при його функціонуванні в найбільш сприятливих умовах.
Реалістичний прогноз враховує найбільш ймовірні умови, тоді як песимістичний складається виходячи з представлень про функціонування підприємства в найгірших умовах. На підставі отриманих прогнозних значень розраховується середньозважена прибутковість. Прогноз доходів і величина дисконту в значній мірі залежать від ризику, з яким зштовхнеться дане підприємство на ринку, причому в даному випадку під ризиком розуміється ступінь імовірності одержання очікуваних майбутніх доходів.
Існує два основних способи (з численними варіаціями) обліку ризику в аналізі майбутніх доходів. Перший спосіб полягає в зменшенні величини очікуваної рентабельності, але більш широко використовується другий спосіб, що складається у варіюванні ставки дисконтування майбутнього обсягу доходу. При цьому велика величина дисконту відповідає більшому ризику. Однак при будь-якому способі основне правило полягає в тому, що при заданому рівні очікуваної рентабельності підприємство, що ризикує менше, має більш високу поточну вартість, чим те, що ризикує більше.
Наступне важливе питання при оцінці підприємства даним методом зв'язаний з вибором ставки дисконтування. У широкому розумінні слова під нормою дисконту розуміється очікувана норма рентабельності на альтернативні інвестиційні можливості з аналогічним рівнем ризику. Якщо аналітик використовує ретроспективну інформацію, розрахунок ставки дисконту починається з визначення рентабельності інвестицій в умовах, вільних від ризику.
Вибір підходу залежить від конкретної ситуації й інформації, який розташовує експерт.
Метод оцінки за допомогою дисконтованих грошових потоків дозволяє оцінити майбутню прибутковість підприємства (що найбільшою мірою цікавить інвестора), врахувати ризик інвестицій і можливі темпи росту інфляції. Тому цей метод застосовують для визначення ринкової ціни підприємств, що не будуть закриті в доступному для огляду майбутньому. Однак, якщо темпи росту інфляції не піддаються прогнозуванню, застосування цього методу обмежено. Відзначимо також, що метод оцінки за допомогою дисконтованих грошових потоків дуже трудомісткий, вимагає високої кваліфікації і сполучений з великими витратами.
У практиці ринкової економіки використовується ще один підхід для визначення ринкової ціни підприємства ‒ порівняльний (чи ринковий). Він базується на пошуку підприємств, аналогічних аналізованому, котрі були недавно продані, тобто ринкова ціна яких відома.
При визначенні ступеня порівнянності підприємств найбільш важливими є фактори, що найбільшою мірою визначають їхню ринкову ціну: доходи підприємств, фінансова стійкість, ціна їхніх активів, обсяг продажів, структура капіталу, якість керування і т.д. Іноді вибирають кілька підприємств, чия діяльність деякою мірою аналогічна розглянутому підприємству. Отримана інформація групується відповідно до її значимості.
Порівняльний (ринковий) підхід містить у собі три основних методи:
метод галузевих співвідношень, заснований на спеціальних формулах і цінових показниках, використовуваних в окремих галузях виробництва. Формули і цінові показники виводяться емпіричним шляхом з даних про продажі підприємств;
метод ринку капіталів, що базується на цінах, реально виплачених за акції подібних компаній на фондових ринках;
метод угод (продажів), заснований на цінах придбання контрольних пакетів акцій подібних підприємств або цінах придбання аналогічних підприємств.
Метод галузевих співвідношень використовується для орієнтованих оцінок вартості підприємств. Досвід західних оцінних фірм свідчить:
рекламні агентства і бухгалтерські фірми продаються відповідно за 0,7 і 0,5 від річного виторгу;
салони краси - 0,25-0,7 від суми річного виторгу + вартість устаткування і запасів;
ресторани і туристичні агентства - відповідно 0,25-0,5 і 0,04-0,1 від валової виручки;
заправні станції 1,2-2,0 від місячного виторгу;
страхові агентства - 1,0-2,0 від річних зборів;
підприємства роздрібної торгівлі - 0,75-1,5 від суми чистий доход + устаткування + запаси;
машинобудівні підприємства - 1,5-2,5 від суми чистий доход + запаси.
Метод ринку капіталів заснований на ринкових цінах акцій підприємств, подібних з оцінюваним підприємством. Діючи за принципом заміщення, інвестор може інвестувати засобу або в подібну компанію, або в оцінювану. Тому дані про порівнянні підприємства при використанні відповідних коректувань можуть послужити орієнтирами для визначення вартості оцінюваного підприємства. Перевага даного методу полягає у використанні фактичної інформації, я не прогнозних даних, що мають відому невизначеність. Для реалізації цього методу необхідна достовірна і детальна фінансова і ринкова інформація з групи порівнянних підприємств.
Алгоритм даного методу включає наступні етапи:
Вибір підприємств-аналогів.
Фінансовий аналіз і зіставлення.
Вибір і обчислення оцінних коефіцієнтів.
Застосування коефіцієнтів до оцінюваного підприємства.
Внесення виправлень до підсумкової вартості підприємства.
При доборі підприємств-аналогів враховуються наступні визнають порівнянності:
тотожність виробленої продукції;
ідентичність досліджуваних періодів;
тотожність стадій розвитку підприємств (наприклад, стадії росту чи занепаду) і розмірів виробничої потужності;
схожість кліматичних і територіальних особливостей;
порівнянність фінансових характеристик підприємств.
Метод угод (чи метод продажів) ‒ окремий випадок методу ринку капіталів, заснований на аналізі цін придбання контрольних пакетів акцій порівнянних чи підприємств аналізі цін придбання підприємств цілком.
Вибір порівнянних підприємств здійснюється, як і в методі ринку капіталу, виходячи з подібних підприємств по галузі, продукції, життєвому циклу, географії, розмірам, стратегії діяльності, фінансовим характеристикам (рентабельності, темпам росту й ін.). У нинішніх умовах доцільно обмежувати пошук аналогів тим містом, у якому знаходиться оцінюваний об'єкт. Можливо, у майбутньому ринок нерухомості України можна буде розглядати як єдину ринкову зону. При цьому необхідно буде лише коректно вносити виправлення за наступними характеристиками: час продажу, місце розташування об'єкта, умови продажу, умови фінансування (процентна ставка, термін кредиту, договори про участь), фізичні характеристики (площі, обсяги, якість будівництва й експлуатації, зручності, функціональна придатність).
Головна відмінність методу угод (продажів) від методу ринку капіталів полягає в тім, що перший визначає рівень вартості контрольного пакета акцій, що дозволяє цілком керувати підприємством, тоді як другий визначає вартість підприємства на рівні неконтрольного пакета.