Глава 17. Добавленная стоимость акционерного капитала 283

Средневзвешенные затраты на капитал

Последовательность вычисления средневзвешенных затрат на капитал по­казана на рис. 17.8.

. Устанавливается каждый источник финансирования и соответствую­щие ему затраты на капитал (cost of capital). Некоторые затраты, такие, как проценты по займам, уменьшают налогооблагаемую прибыль, дру­гие — нет. Поэтому целесообразно выразить затраты после выплаты налогов. Например, если процентная ставка по займу равна 10%, а ставка налогообложения прибыли компании — 25%, то затраты на за­емный капитал, приведенные к посленалоговой базе, составляют 8%.

• Для каждого источника финансирования вычисляется его вес, т. е. его доля в общей сумме (в процентах). Так, если весь капитал составляет 200 тыс. долл., а заем равен 50 тыс., то вес этого займа в общем финан­сировании составляет 25%.

Глава 17. Добавленная стоимость акционерного капитала 285 Часть V. Принятие управленческих решений

• Чтобы получить взвешенные затраты на капитал, необходимо затраты на каждый источник финансирования умножить на его удельный вес. Общая сумма всех взвешенных компонентов и даст средневзвешенные затраты на капитал (СВЗК) (weighted average cost of capital, WACQ*.

Обратите внимание на важное примечание на рис. 17.8, позволяющее по­лучать правильный вес каждого источника, без чего значение средневзве­шенных затрат на капитал не будет точным.

Затраты на акционерный капитал

Затраты на заемный капитал никаких сложностей не вызывают: это про­центная ставка с учетом выплаты налога**. Однако затраты на акционер­ный (собственный) капитал определить гораздо сложнее. В течение не­скольких десятилетий над этой проблемой работало множество выдаю­щихся экономистов нашего времени.

Все дело в том, что в основе стоимости акционерного капитала ле­жит, если выразить сущность одним словом, не контракт, а ожидания ин­вестора.

Когда акционер вкладывает свои деньги в акции компании, то он обосно­вывает это двумя оценками перспектив.

• Какую доходность я ожидаю?

• Насколько достоверны мои ожидания?

Что касается ожидаемой доходности, то при ее оценке акционер или по­тенциальный акционер исходит из следующих предпосылок (рис. 17.9):

• Каков размер годовых дивидендов?

• Насколько может вырасти рыночный курс акции?

Если же говорить о достоверности таких ожиданий, то она — функция оценки инвестором риска. И инвестор знает, что без риска вложений не бывает. Однако он совсем не любит оказываться в рискованных ситуациях, но уж если это приходится делать, то за соответствующее вознаграждение. Поэтому чем выше ожидаемый риск, тем выше доходность, которую хочет получить инвестор.

* Средневзвешенные затраты на капитал иногда называют средневзвешенной ценой или средневзвешенной стоимостью капитала. Однако и первый, и второй варианты не удачны, так как вносят дополнительную путаницу: цена и стоимость капитала существуют в современных финансах как самостоятельные понятия. —Прим. научн. ред.

** Данный расчет справедлив только в том случае, если процентная ставка отражает рыночную оценку риска заемщика на момент анализа. Поэтому определение затрат на заемный капитал, взятый 1 других оценках риска (раньше) либо в виде выпуска облигаций, на самом деле предполагает определение требуемой доходности инвестиций кредитора. А эта ставка не всегда совпадает с процентной ставкой, зафиксированной в прошлом займе. — Прим. научн. ред.

Проблема осложняется и тем, что у инвестора имеется широкий выбор для вложения своих денежных средств: множество финансовых инстру­ментов, пользуясь которыми, он может получать доход. Эти инструменты можно классифицировать по разным основаниям, в том числе и по степени риска. Существуют категории инструментов низкого риска (и невысокой доходности), примером которых могут служить государственные ценные бумаги, и инструменты высокого риска, доходность которых заметно выше. Акции, несомненно, относятся ко второй категории.

Затраты на акционерный (собственный) капитал — это ставка доходности, которую она должна обеспечить инвесторам и потенциальным инвесто­рам, чтобы убедить их вкладывать деньги. Эту ставку можно представить и в другом виде, а именно: какие дополнительные поступления должна обеспечить привлеченная в компанию новая единица акционерного капи­тала, чтобы не понизить доходность для прежних акционеров.

Чтобы заниматься анализом затрат на акционерный капитал, необхо­димо разобраться с двумя важными аспектами деятельности компании:

• ростом масштабов деятельности;

• риском.

Однако, так как мы говорим в данном случае о вещах, которые в основном существуют не в реальном мире, а в головах акционеров, получить чис-