Часть V. Принятие управленческих решений

СТОИМОСТЬ ЗАВЕРШАЮЩЕГО ПОТОКА ДЕНЕЖНЫХ СРЕДСТВ

Еще один аспект оценки, о котором мы пока лишь упомянули, — это оп­ределение стоимости завершающего потока денежных средств компании. Мы сделали допущение, что она равна десятикратной прибыли за послед­ний прогнозный год.

Однако необходимо иметь более аргументированное обоснование вели­чины этой стоимости. Чтобы в наших рассуждениях была единая логика, воспользуемся для этой цели снова показателями внутренней нормы до­ходности, а также средневзвешенными затратами на капитал и их зависи­мостью друг от друга.

Основная задача менеджеров — выработать и реализовать такую стра­тегию, которая позволит компании сохранять на рынке устойчивое поло­жение и получать доходность выше, чем средневзвешенные затраты на капитал. Разница между фактической доходностью и затратами на капитал (СВЗК) станет выигрышем для акционеров.

Однако добавленная доходность неизбежно вызовет появление в этом же секторе новых участников бизнеса, в результате чего преимущество компа­нии-лидера через некоторое время сойдет на нет. Другими словами, не имея конкурентного преимущества, компания не может в течение длительного времени получать добавочную доходность, т. е. ее внутренняя норма доход­ности будет все время приближать к уровню средневзвешенных затрат на капитал. Конечно, менеджеры, профессионалы высокого класса, постоянно ищут новые стратегии, позволяющие им уходить от конкурентов вперед.

Подход к оценке, которым мы пользуемся, помогает определить стои­мость компании при продолжении ею прежних стратегий.

При анализе стоимости компании для акционеров оценим и число лет, в течение которых текущая стратегия будет приносить добавленную стои­мость. Окончание этого "временного горизонта" определяется, как было уже сказано, моментом, когда ВНД = СВЗК. Как мы выяснили, любой по­следующий рост компании не будет приносить добавленной стоимости, т. е. завершающая стоимость потоков денежных средств компании должна определяться именно на момент, когда ВНД = СВЗК.

Чтобы вычислить значение этой завершающей стоимости, достаточно взять поток денежных средств за последний прогнозный год и оценить его так же, как оценивается аннуитет*. Для этого разделим этот поток денеж-

* Аннуитет — равновеликий, поступающий через равные промежутки времени поток денежных средств, доходы от которого сразу же реинвестируются. — Прим. научн. ред.

Глава 17. Добавленная стоимость акционерного капитала 293

ных средств на затраты на капитал. Когда мы применяем в нашем при­мере такой, более логичный метод, то получаем величину стоимости за­вершающего потока, которая превышает предыдущее значение, опреде­ленное "укороченным" методом. Последовательность вычисления пока­зана на рис. 17.13.

Часть V. Принятие управленческих решений

ПОЛНАЯ МОДЕЛЬ

Таким образом, для того чтобы осуществить полную оценку стоимости компании, необходимо:

. установить "горизонт прогнозирования", т. е. число лет, в течение ко­торых имеющиеся стратегии ведения бизнеса будут приносить добав­ленную стоимость компании. Как показывает практика, его продолжи­тельность составляет обычно 6 — 10 лет;

. для каждого года периода прогнозирования определить операционные и инвестиционные потоки денежных средств. Затем, дисконтируя по ставке затрат на капитал, определить приведенную стоимость каждого потока;

• капитализировать поток денежных средств за последний прогнозный год, используя долгосрочные затраты на капитал. Это позволит полу­чить стоимость завершающего потока денежных средств компании в конце "временного горизонта". Затем дисконтировать по ставке затрат на капитал, определить приведенную стоимость этого завершающего потока.

Последовательность всех указанных вычислений показана на рис. 17.14 на примере компании SVA Sample Company Inc.