Глава XIX. Обоснование эффективности инвестиции

389

« = (1+Е) , (1)

|де Е — норма дисконтирования; t — порядковый номер года проектного цикла.

Экономическое содержание нормы дисконтирований в том, что <>ма выражает минимально допустимую для инвестора величину к «ода в расчете на единицу авансированного капитала. Инвестор, но сути дела, исходит из допущения, что у него всегда найдутся аль-i срнативные проекту возможности вложения временно свободных юнежных средств с доходностью, равной норме дисконтирования. Ниже кратко рассматриваются две основные концепции ре­шения актуальной проблемы определения нормы дисконта — концепция "альтернативной доходности" и концепция "сред­невзвешенной стоимости капитала". В рамках концепции аль­тернативной доходности безрисковая норма дисконта определя­ется либо на уровне депозитных ставок банков высшей катего­рии надежности, либо приравнивается к ставке рефинансирова­ния Центрального банка России (такой подход предложен в ме-i одических рекомендациях, разработанных в Сбербанке РФ). Норму дисконта можно определить и по формуле И. Фишера: E = i/100 + r/100 + i/100xr/100, (2)

где i — темпы инфляции (% за принятый временной интервал); г — реальная норма прибыли.

В рамках концепции "средневзвешенной стоимости капитала" определение нормы дисконта производится следующим образом2:

где Wj, Wp, Wa, Ws — удельный вес капитала, необходимого для реализации проекта и привлекаемого соответственно за счет долговых обязательств, выпуска привилегированных и простых акций, а также — за счет нераспределенн й прибыли самого предприятия-инициатора проекта; Еф Ер, Е имость капитала по каждому из перечисленных элементов.

Представленный формулой (3) подход к определению нормы дисконта принципиально отличается от рассмотренных выше

а, Es — сто-

Такие понятия, как норма дисконта, норма эффективности, барьерная ставка являются синонимами. — Прим. авт.

1 См.: ШимД.К., СигелД.Г. Финансовый менеджмент. М.: Филинъ, 1996.

390

Государственное регулирование рыночной экономики

методов, являющихся модификациями концепции альтерна­тивной доходности. Здесь инвестор в конечном счете ищет от­вет на вопрос: "Обеспечит ли реализация инвестиционного проекта уровень доходности больший, чем доступные ему аль­тернативы?" Если же он ориентируется на стоимость капитала, как эквивалент нормы дисконта, то ключевой вопрос ставится иначе: "Дадут ли инвестиции в осуществление проекта уровень доходности больший, чем они сами стоят?"

В Методических рекомендациях указаны различные виды нормы дисконта. Коммерческую норму, как правило, определяют с учетом концепции альтернативной доходности. Свою собст­венную норму дисконта оценивают участники проекта самостоя­тельно. Правда, в принципе возможен и согласованный подход, когда все участники проекта ориентируются на коммерческую норму дисконта. Для проектов, имеющих высокую социальную значимость, определяют социальную норму дисконта. Она харак­теризует минимальные требования к так называемой обществен­ной эффективности реализации инвестиционного проекта. Обычно устанавливается она централизованно. Исчисляют так­же бюджетную норму дисконта, отражающую альтернативную стоимость использования бюджетных средств и устанавливае­мую исполнительными органами власти федерального, субфеде­рального или муниципального уровня. В каждом конкретном случае уровень принятия решения зависит от того, за счет средств какого бюджета финансируется данный И П.

Важным принципом оценки эффективности ИП является учет только предстоящих в ходе осуществления проекта поступлений и выплат. Ранее созданные активы, используемые в проекте, оце­ниваются не затратами на их создание, а альтернативной стоимо­стью (opportunity cost), отражающей максимальное значение упу­щенной выгоды, связанной с их наилучшим возможным альтер­нативным использованием'. Прошлые уже осуществленные за­траты, не обеспечивающие возможности получения альтернатив-

' Если, например, в уже имеющемся здании организуется цех по произво­дству печатной продукции, то при планировании денежных поступлений и выплат отражаются не ранее произведенные расходы на строительство здания с учетом его износа, а размер упущенной выгоды, связанный с неполучением доходов от возможной сдачи здания в аренду. —Прим. авт.